#葉郎每日讀報 #一週大事版
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「我們預期消費者將越來越偏好更奢豪
更高品質的觀影體驗，比如 IMAX」
——華爾街分析師
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昨晚的《DC FanDome》直播活動宣示了這一週就是名符其實的 Warner 週。而其中最要緊的重頭戲（不只是 Warner 的，也是全世界電影產業的重頭戲），就是2020暑假檔第一部（嚴格說也是算最後一部）上映的好萊塢大片——《Tenet 天能》。


迎接電影院救世主《天能》
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在歷經五個月的暫停營業之後美國電影院終於準備重新開門營業，NATO 美國電影院經營者協會也在日前正式發佈了將在全美國電影院實施的防疫措施準則。

他們參考 WHO、美國疾管局以及勞動安全主管機關發佈的各種規定和建議後，美國電影院確定將要求所有員工和觀眾在影廳內及其他公共區域皆須全程配套口罩。此外準則中還規定了相關減少座位數、維持社交距離和提高通風標準等規定。目前已經有超過300家企業所經營的2600個據點（涵蓋30000銀幕數）已經簽署同意採用該標準。

本週在全美2000家電影院上映的獨立製作《Unhinged 超危險駕駛》是疫情後第一部在美國的規模上映的電影，但真正的重頭戲還是兩週後的片廠大片《天能》。延期多次的《天能》預計分階段上映：包含台灣在內許多國際市場將優先在8月26日上映，然後9月3日在美國、9月4日在中國上映。屆時預期美國多數城市的電影院都有機會開門營業，但本週仍未恢復的紐約和洛杉磯電影院是否能趕上兩週後的《天能》將會是美國電影復甦的重要指標。

不過我們至少可以確定的是：對於仍然堅信無阻礙地自由呼吸是比人命更重要的天賦人權的美國人來說，再不戴口罩你們就確定沒有《天能》可以看了。

Christopher Nolan 的《天能》已經成為美國電影院產業的最後一根浮木。全世界的電影院都摩拳擦掌地期待觀眾能為此重返影廳。但上週也同時傳出 Warner 對於電影院提出了63%抽成的嚴苛條件。

過往慣例，發行商的票價抽成約為50%上下，而且會隨著上映週數慢慢調降。但目前傳出 Warner 要求整個上映期間都採63%計算。此外對於單廳電影院要求至少放映四週（正好接10月上映的《Wonder Woman 1984 神力女超人1984》，對多廳式電影院則要求必須在最大廳放映，而且至少放映12週（正好接12月上映的《Dune 沙丘魔堡》），並且電影開始前還會連帶放映多部 Warner 電影預告。

作為今年美國暑假檔僅剩唯一大片，Warner 很明顯想要確保《天能》可以長期佔領電影院藉以盡可能收到最多票房。相較於那些膽子不夠大、只好通通拿去網路上架的片廠，這或許是 Warner 理所當然應得的。有趣的是 Forbes 注意到這個策略幾乎就是1999年的《Star Wars: The Phantom Menace 星戰首部曲：威脅潛伏》的翻版：星戰的發行商 Fox 當年也要求比較高的分帳比例以及更長的放映週數，並加掛了好幾部 Fox 電影的預告片，以便搭上星戰電影的週邊效應。現在就看《天能》能否在2020年複雜的市場狀況中衝出當年星戰電影的票房。

該片最大的未知數是美國疫情的狀況，有許多人懷疑9月3日洛杉磯和紐約的電影院是否能順利開門。

過去並非沒有好萊塢大片先在國際上映之後才在美國上映，但真的很少發生過跳過洛杉磯和紐約這兩大電影票倉的案例。未具名的報導專家告訴 Variety 說《天能》正在面臨盜版的超完美風暴，因為該片備受觀眾期待卻很可能有人根本看不到（比如紐約的電影院沒開門），或是電影院開了門但還沒有膽量去，最終很可能受到盜版的誘引。一週的上映時間落差對於盜版的地下市綽綽有餘，過去光美東、美西的幾小時時差都有盜版做得到見縫插針。而且現在電影院的社交距離更使夾帶錄影設備進去的非法之徒更難被發現。這是電影院體驗的存亡之際，盜版這個陳年反派角色依舊沒打算洗手不幹。

看盜版電影或是在家看串流的人以外，另外一個光譜的極端是疫情過後「報復性」追求極致電影體驗的觀眾。

投資銀行 B. Riley FBR 的分析師 Eric Wold 在分析報告中預測：「未來幾週全球的消費者將陸續回到電影院（美國主要連鎖電影院品牌則準備在月底重啟多數營業據點），我們預期消費者將越來越偏好更豪奢、更高品質的觀影體驗，比如 IMAX」。

他的最大證據是上個週末《Harry Potter and the Sorcerer's Stone 哈利波特：神秘的魔法石》在中國重映，其中594家 IMAX 影廳總計獲得210萬美元票房，佔重映票房超過15%（還使該片在上映19年後衝破10億美元票房關卡）。另外一個證據是 Christopher Nolan 導演的舊作《Inception 全面啟動》在全世界多國重映，其中181個 IMAX 影廳總計獲得64萬美元票房，佔重映總票房的40%之多。

分析師認為消費者在疫情後對於放映體驗的追求，加上未來12~18個月內滿滿的好萊塢大片類型，都會 IMAX 公司成為最大受益者。


串流上的大風吹遊戲
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另一個跟 Warner 有關，而且最近已經被問很多次的問題：為什麼他們不乾脆放棄受詛咒的怪獸與牠們的產地？

JK Rowling、Johnny Depp、Ezra Miller 接連出事，加上前一集票房和評論都撲空，為什麼 Warner 不考慮直接放棄因為疫情暫時停拍的《Fantastic Beasts and Where to Find Them 3 怪獸與牠們的產地3》？衛報的影評人 Steve Rose 認為整個哈利波特宇宙的資產價值太高，才會使身陷泥濘的 Warner 楔而不捨地繼續搶救《怪獸與牠們的產地3》。不論是正在煩惱疫情後如何找回觀眾的電影院，或是 Warner 剛剛推出的串流服務HBO Max，都迫切需要哈利波特宇宙這樣的指標性內容來吸引觀眾。

上週末《哈利波特：神秘的魔法石》在中國重映的驚人票房就是最好例子。系列電影已經成為好萊塢主要命脈， 所以片廠就算搞砸任何系列電影，也會想辦法一試再試努力救回來（比如：蜘蛛人宇宙的《Venom 猛毒》）。在此同時，未來片廠也會更加小心地在明星上船前做更全面的身家調查，確保明星的麻煩過往、乖張言行不會拖垮這艘大船。

另外一個哈利波特宇宙的特殊現象是：才開台不到三個月的 WarnerMedia 串流品牌 HBO Max 已經把自家的哈利波特系列電影下架，並改授權給日前才開台的同業競爭對手 NBCUniversal 的串流品牌 Peacock 播放6個月。

在此同時，Peacock開台時上架的自家電影《Jurassic Park 侏羅紀公園》系列則在短短17天後下架，又另外授權給 Netflix 播放。

近來頻繁出現系列電影會在不同的串流平台之間流動，有時候甚至只停留不到一個月的時間。這個大風吹遊戲的起因是串流市場競爭過於激烈，而疫情又導致觀眾對於這些熟悉內容的強烈需求，因此串流才會願意只買一個月的授權也要滿足訂戶的需求。

而這種打破以前動輒授權一年慣例的破碎式授權方式，使版權方成為最大受益者，因為他們收到的版權費大大地增加了。比如Warner，或是擁有5000部電影的老片廠 MGM 就再度靠著龐德電影和各種舊片財源滾滾。唯一的例外是已經慢慢變得不太願意購買來自別人的內容授權的 Netflix，以及完全只放 Disney 自家內容的 Disney+。

Netflix 把重心從購買版權轉向自製內容之後，已經努力學會電影院和電視上會出現的萬事萬物。基本上別人桌上有賣什麼菜，Netflix家的廚師就想辦法炒出什麼菜。但唯有一道菜，他們的廚師迄今都還學不會。

那道專屬於美國傳統電視台的菜叫做深夜談話節目。

Netflix 剛剛宣佈停播才兩年的《Patriot Act with Hasan Minhaj 哈桑·明哈吉：愛國者法案》，在這之前 Netflix 製作過的談話節目多半也都在第一季或第二季被腰斬。本來 Netflix 的優勢是尺度比電視更寬，而且觀看時段可以隨觀眾喜好，但這些優勢並沒有替 Netflix 的談話節目找到更多觀眾。

其中一個原因是 Netflix 不像電視台那樣全年無休製作談話節目，觀眾無法養成收視習慣。其二是演算法不斷餵食用戶類似的戲劇節目，讓談話節目很難脫穎而出。其三是如今電視台的談話節目都很會善用 YouTube 等社群平台找到更多觀眾，甚至不排除把完整節目放上去，因為他們追求的是影響力（帶來的廣告費），而 Netflix 的訂閱制商業模式讓他們無法這麼做。

Netflix 勢必會繼續嘗試這道菜的不同做法，但在他們找出自己的成功配方之前，深夜談話節目的美國傳統將繼續在電視台上活下去。


Apple面臨的抗稅運動
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一場漂亮的仗，開打的時機點非常重要。Facebook、Microsoft 和遊戲開發商 Epic Game 這幾週先後展開對Apple的抗稅運動，偏偏 Apple就在這幾天突破了兩兆美元的市值關卡。很難不讓人把兩個獨立事件連結起來大作文章，認為Apple太大確實是有害的。

《Fortnite 要塞英雄》是新冠病毒肺炎疫情中最奇特的內容產業現象。這款線上遊戲中舉辦過音樂會、舉辦過影展，如今開發商 Epic Game 進一步利用遊戲的聚眾能力來當成散佈抗議言論的集會場。在該公司跟 Apple 和Google 的收費抽成爭議中，Epic 精明地把玩家的反應計算在裡頭。他們率先發佈20%折扣回饋方案，來吸引玩家注意到他們的抗議訴求。緊接著 App 先後被 Apple 和 Goole 下架之後，Epic 隨即在遊戲的派對活動中舉行他們早就拍好的抗議短片首映活動。同一時間登入遊戲的玩家會被引導到首映會的虛擬會場，而且長僅48秒的諷刺短片放映過程中遊戲會暫停無法繼續玩。

Epic 意在確保他們的抗議行動現場能有最多的支持者到場助陣。雖然 Epic 沒有對外公布數字，但先前Travis Scott的線上音樂會曾吸引超過千萬玩家參與。這意謂著 Epic 很可能利用遊戲的虛擬空間完成了一次千萬人同時到場參與的抗爭活動。

抗稅運動過去一週也出現了許多新戰友。

包含紐約時報、華盛頓郵報等美國新聞媒體所組成組織Digital Content Next近日寫信給Apple執行長Tim Cook，要求重新談判App Store高達30%的不公平抽成比例。

這些媒體在信中舉了不久前因為國會聽證會而被揭露的差別待遇案例：Apple早在2016年就提供給Amazon特殊待遇，讓Amazon Prime Video只需要繳納15%的蘋果稅給Apple。他們在信中酸溜溜地問道：「我們很想知道我們組織中這些優質數位內容供應商還需要滿足那些條件，才能得到Amazon在Prime Video App上頭得到的特殊待遇。」

此外，部落格寫作工具WordPress創辦人 Matt Mullenweg 也在上週出面指控他們也被 Apple 無理勒索蘋果稅，並且被 Apple 暫停了更新App的權利，直到他們屈服為止才願意恢復權限。

WordPress 是完全免費的寫作工具，用戶不需要付費就會得到一個網址跟3GB 的儲存空間。但 Apple 仍堅持強迫不賣任何產品或服務給用戶的 WordPress 必須設置App內購功能，以便 Apple 可以分得不存在的30%收入。這也顯示 Apple 正近乎偏執地用盡一切方法圍堵所有蘋果稅的漏洞，確保流經他家門口的每一分錢都有依法納貢。


Trump 顧問 Bannon 詐財被捕
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美國總統 Donald Trump 長年倚重的策士、前高級戰略顧問 Steve Bannon 在中國流亡商人郭文貴所有的一艘高級遊艇上被逮捕，理由是他以興建美墨邊境圍牆為由的群眾募資項目當中，有許多款項被懷疑非法使用於他個人開支上。

雖然這則新聞乍看跟娛樂或傳播媒體無關，但以下的舊文回顧至少可以跟電影扯上一點關係。很多人不知道如今已操弄社群媒體見長的Bannon其實有好萊塢有欸警（以下去年舊文重貼）：

川普的競選操盤手史提夫班農（Steve Bannon）在勝選後接受好萊塢報導（Hollywood Reporter）專訪時曾說：

「黑暗是好的。狄克錢尼（Dick Cheney）、達斯維達（Darth Vader）、撒旦（Satan），這些都是力量的表徵。當人們越搞不懂這個道理，對我們越有利。因為這時候他們就永遠無可捉摸我們究竟是誰以及我們到底打算做什麼。」

是的，這個右翼政治老狐狸一口氣用上了兩個電影哏：其一是引用星戰電影經典反派角色達斯維達；其二是模仿《華爾街（Wall Street）》中另一個經典反派的經典台詞——「貪婪是好的」。

在淌政治混水之前，班農曾以銀行家身份在好萊塢電影投資圈混過一陣子。他一直告訴別身邊的人說他的人生目標是成為當代的蘭妮萊芬斯坦（Leni Riefenstahl）。萊芬斯坦是希特勒的宣傳愛將，她因為執導1934年納粹黨代表大會的紀錄片《意志的勝利 Triumph des Willens》而同時受到藝術推崇與道德批判。事實上1977年第一部《Star Wars 星際大戰》電影的結尾正是仿自《意志的勝利》中納粹黨衛軍遊行進場的橋段。

但理想和現實總是有落差，班農的藝術能力遠遠看不到萊芬斯坦的車尾燈。好萊塢男星喬治庫隆尼（George Clooney）曾這麼形容班農寫的劇本：
「史提夫班農是個該死的爛劇作家，如果你讀過他的劇本，保證你一定無法相信你的眼睛。」庫隆尼語帶惋惜地說如果奇蹟能發生讓班農的劇本真的被拍成電影，他最後肯定會乖乖留在好萊塢繼續當個電影人，並且會「努力舔我的X眼來拜託我去主演那些低能至極的劇本」。

1991年起班農熱衷於改編最血腥的莎劇《泰特斯（Titus Andronicus ）》，據說他的構想包含把莎翁的歷史復仇劇背景擴大成為銀河戰爭片，並加上人類與低等外星生物的心靈性愛等等荒腔走板的新點子。班農從來沒有成功賣出這個案子，卻不知怎地想辦法弄到了《揮灑烈愛（Frida）》導演茱莉泰摩（Julie Taymor）後來拍成的《泰特斯》（台灣發行商把片名翻譯成讓人錯愕的「戰士終結者」）的掛名。導演說她一直到電影海報出爐才發現有這號厚臉皮的人物掛在演職員表上說是監製，並強調此君從頭到尾都未參與該片的創意過程。
該片1999年上映之後票房不佳。據說史提夫班農還逢人就抱怨說如果導演採納他的點子，電影一定可以大獲成功。

雖然班農四處宣揚他的好萊塢經驗，但好萊塢人士多半是他轉行政治之後才聽過這個名字。少數曾與班農接觸過的好萊塢人士也從未在那個時期聽過他的任何白人至上主義激進立場，他從頭到尾只關心的是如何從電影中賺到錢。

連續幾部製作擱淺後，班農終於在右翼人士身上找到新的「錢」途：他開始替右翼團體拍攝紀錄片，並在電影中大力吹捧莎拉裴琳（Sarah Palin）和川普等右翼政治人物。這些紀錄片多半沒有廣泛發行，就算發行也票房欠佳，但卻在白人至上主義者之間發揮極大的影響力，成為這個小社群強化信念、不斷茁壯的洗腦工具。班農的半吊子藝術技能居然真的實現了他的願望：真正從電影裡賺錢。

這些聳動的紀錄片讓班農打進白人至上主義者的圈子，不僅很快地接手營運右翼媒體布萊巴特新聞網（Breitbart News Network），更讓班農終於與命定的同夥——川普搭上線。

川普替班農的「蘭妮萊芬斯坦之路」帶來了另外一個致命武器：無限手套上最後一顆毀滅性的寶石——twitter帳號realdonaldtrump終於到位。

彈指。


｜新聞出處｜

Analyst Touts "Impressive" Imax Box Office Share（https://bit.ly/3gcBbfz）

Movie Theaters Need NATO’s Unified Safety Measures, Not 15-Cent Gimmicks（https://bit.ly/315nKtn）

Why are Warner Bros persisting with the doomed Fantastic Beasts films?（https://bit.ly/2DU4zKq）

Why ‘Harry Potter,’ Other Big Movies Have Become Hot Commodities During COVID Pandemic（https://bit.ly/314R6rL）

Epic used its playbook for Fortnite events against Apple and Google （https://bit.ly/2Yhmrpl）

Box Office: Hollywood Is Hoping That ‘Tenet’ Performs Like ‘Star Wars: The Phantom Menace’（https://bit.ly/31e9aQj）

Netflix still can’t figure out how to make talk shows work（https://bit.ly/3gexjdK）

Major news publishers ask Apple what can get them an App Store deal like Amazon’s（https://bit.ly/2YhyOlp）

Border wall crowdfunding scheme leads to Trump ally Steve Bannon’s arrest（https://tcrn.ch/2YkqXne）

Theater Owners Unveil Nationwide Safety Protocols to Encourage Return to Cinemas（https://bit.ly/2EnDj6X）

WordPress founder claims Apple cut off updates to his completely free app because it wants 30 percent（https://bit.ly/3l5vYts）

如何選出一家傑出的企業?

很投資者都想試圖找出一家傑出的企業，不同投資者亦有不同的標準，但大多都會按以下的一些評審標準去判斷，包括：是否有良好等管理層、未來的盈利能力、企業的商譽、行業的前景是如何和公司的財務情況等等，評審標準要要起來十分多，但有一樣標準我是特別著重的──那就是「經濟專利」這個項目。

擁有「經濟專利」的企業一般都是傑出的企業，因此這些有「經濟專利」的企業一般都會擁有很多優勢，包括：擁有廣闊的「護城河」、別的競爭者不易進入、有較高的定價能力、業務一般較簡單和收入穩定等等。

最近讀到了哈佛商學院教授Michael Porter於80年代提出的Porter’s competitive five forces (波特五力分析模型)，這是一個不太複雜的模型，它是用於企業用於競爭戰略的分析，可以分析客戶的競爭環境，讓我可以更具體地了解五種力如何對企業利潤變化的影響。

波特五力包括：
1) Bargaining power of supplier 供應商的議價能力
2) Bargaining power of buyers購買者的議價能力
3) Threat of new entrants 新進入者的威脅
4) Threat of Substitute 代替品的威脅
5) Internal Rivalry 同業競爭的激烈程度

作一些簡單的例子作解釋，希望讓大家更易明白如何運用此模型，我喜歡在投資組合內加入電力股和公用股，原因是它們都是擁有「經濟專利」的企業，這些企業都有擁有廣闊的「護城河」，是防守力很好的投資對象，原因如下：

（一）供應商的議價能力方面：電力公司大多需要購買燃料發電（例如：煤和天然氣），由於電力公司是大企業（買方），電力公司向燃料供應商（供方）一次過購買大量燃料，因此一般電力公司都會擁有很高的議價能力，因此電力公司有一定的優勢可以節省燃料成本，增加自己的利潤。

（二）購買者的議價能力：基本上全香港市民都需要向電力公司購買電力，一般上來說，市民（購買者電力者）都沒有太多議價能力，電力公司不加價已經要謝天謝地了。

（三）新進入者的威脅：香港基本上只有兩家電力公司，社會上曾提出開放電網，引入更多競爭者，但暫時看來沒有太多可能性，因為要開放香港電網絕非易事。

（四）代替品的威脅：電力暫時都是世界人民必須的東西，可見未來很難有其他東西代替。

（五）同業競爭的激烈程度：香港的電力行業都是寡頭壟斷的，香港就只有兩家電力公司，港燈和中電，一家在香港島，一家在九龍，各自有大家的地盤。政府亦有利潤管制協議，一來確保有穩定的電力供應，同時亦保障了投資者的利潤，即保障了股東的利益。當然市民並不喜歡沒有競爭的電力行業，因為市民沒有選擇權，亦投拆時常加電費。

Michael Porter在90年代，為「波特五力分析模型」加入了一項新元素：

6) Availability of complement 互補物
舉一個簡單例子，因為手機有很多好玩的手機遊戲、apps和靚的相機頭頭，因此這些手機遊戲和apps成了「手機」的互補物，因此現時人人買手機不是單純為了打電話，同樣是為了打機、apps和影靚相等等。

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9月15日(六) 「亮光文化 X 標竿」的課堂，我會更詳細與大家有系統地分享財商、五點讓你掌握價值投資和其他一些實用的商業分析模型。

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今天繼續PO第五集~
推薦大家看 邱國鷺的這本"投資中最簡單的事"
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第四章 投資的三個基本問題

#醫改#
醫藥行業的特點是消費者（患者）、消費決定者（醫院/醫生）和消費支付者（政府/醫保）
三者的分離。以藥養醫模式促成了藥價虛高和“大處方”，醫改推進統一招標和按病種支付
就是把部分決定權從消費決定者手中轉移到消費支付者手中，從而實現對藥價和藥量的控
制。醫改是由消費支付者推行的，在投入有限的條件下，擴大覆蓋面的前提是降價和控量，
因此各國的醫改對普藥都是利空。

如果把我過去十幾年的投資分析方法做一個簡單的概括，
最根本的就是要回 答三個問題：
為什麼認為一家公司便宜，
為什麼認為一家公司好，
以及為什麼要 現在買。
這三個問題中，
第一個是估值的問題，
第二個是公司品質的問題，
第三 個是買賣時機的問題。

問題1：估值

估值可以說是最容易把握的。
一個股票便宜不便宜一目了然，看看市盈率， 市淨率，市銷率，企業估值倍數等一系列的指標，
這一部分是最接近科學的，而且是最容易學的。
一個東西只要足夠便宜，賺錢的概率就會高得多。
我一直喜歡引用沃爾瑪的 山姆·沃爾頓說的一句話：“只有買的便宜才能賣的便宜”。
他用這個理念來經 營零售業，獲得了巨大的成功。
我認為買的便宜在投資領域要比零售領域更重要。

在建立研究方法之前，必須區分清楚“賭贏了”和“賭對了”是兩回事。
很 多人以短期結果來倒推過程的正確。
在股市中，短期來說，
正確的過程可能給你 帶來糟糕的結果，錯誤的過程可能給你帶來不錯的結果。
如果要讓過程正確和結 果正確達成一致，就必須經歷一段很長的時間。
一種正確的過程和方法，能夠以較大概率保證你在5~10年中取得一個不錯的結果，
但在6個月甚至一兩年的時間範 圍內，有時候你用一種正確的方法做，可能不一定有好的結果。

◎ 投資分析的基本工具
在投資分析中，簡單的往往是實用的。
我的投資理念很簡單：在好行業中挑 選好公司，然後等待好價格時買入。
與之相對應的投資分析工具也同樣簡單。

1.波特五力分析。
不要孤立地看待一只股票，
而要把一個公司放到行業的上 下游產業鏈和行業競爭格局的大背景中分析，
重點搞清三個問題：
公司對上下游 的議價權、與競爭對手的比較優勢、行業對潛在進入者的門檻。

2.杜邦分析。
弄清公司過去５年究竟是靠什麼模式賺錢的（高利潤、高周轉 還是高杠杆），
然後看公司戰略規劃、團隊背景和管理執行力等是否與其商業模 式一致。
例如，高利潤模式的看其廣告投入、研發投入、產品定位、差異化營銷 是否合理有效，
高周轉模式的看其運營管理能力、渠道管控能力、成本控制能力 等是否具備，
高杠杆模式的看其風險控制能力、融資成本高低等。

3.估值分析。
通過同業橫比和歷史縱比，加上市值與未來成長空間比，在顯 著低估時買入。

這“三板斧”分別解決的是好行業、好公司和好價格的問題，
挑出來的“三 好學生”就是值得長期持有的好股票了。

◎ “下一個偉大公司”不是想找就能找到的
近年來，我問過許多基金經理一個問題：
你認為哪個公司是最偉大的公司？
大家公認偉大的那個公司，其實很可能已經不那麼偉大了，
你一定要在大家之前 認識到這家公司的偉大，這其實是很難的。
便宜不便宜我可以判斷得出來，但對 於偉大不偉大，我覺得真正能夠判斷的人不多。
因為中國大多數公司的商業模式 都挺一般，
我們在國際分工中分到了一個相對吃力不討好的環節，
那些創新的、 有定價權的、有品牌的公司，在A股中相對較少。

有的東西是需要時間積累的，不是你想轉型就能轉型的。
像美國在100多年以 前就已經是世界經濟第一大強國了，
但在品牌，特別是奢侈品品牌上，美國也就 只有蒂芙尼、凱迪拉克等有限幾個。
超高端品牌有很多是歐洲人創建的，
因為很 多東西都是講傳承、講路徑依賴、不是你想做就能做得到的。

我認為中國2 500家上市公司中，偉大的公司肯定只占了個位數。
A股2 500 家公司中有2 000家是垃圾公司，
剩下的500家中可能有400家是普通公司，
100家 可以算是優秀公司，
而在這100家中大概有10家是偉大公司。
在這種情況下，你覺 得自己有能力把這10個左右的偉大公司找出來麼？
如果可以找出來，你就可以不 重視估值。
在絕大多數公司只是普通公司的前提下，你必須強調估值。

一將vs萬骨
很多人不惜以高市夢率買“高小新”（高成長小市值新興行 業），夢想押中下一個騰訊、百度。
這其實是過度自信的一種表現，低估了 預測未來的難度。
在新興行業裡，百舸爭流，大浪淘沙，最後鹿死誰手，事 前是很難預料的。
一將功成萬骨枯，多數人只看到功成的一將，卻忽視枯了的萬骨。

◎ 不要為普通公司付太貴的價錢
投資肯定是講性價比，
但我認為A股很難找到高品質的偉大公司，
所以一定不 要為普通公司付太貴的價錢。
隨著時間的推移，A股所謂的成長股10個有9個會被 證明是偽成長。
上市公司主動來和你溝通時，都是有目的的，有些甚至是沒安好心的，
所以不要被上市公司講的“美好未來”忽悠了，
一定要看現在看得見摸得 著的利潤、現金流和資產。

現在很多人講中國的很多傳統行業不能買。
但是只要你仔細分析，哪怕是垃圾也是有價值的，你只要以1/2的價格買，也可以翻一倍。
舉一個最典型的例子，
美國鋼鐵（US Steel，股票代碼是X）是美國最老的鋼鐵公司，最夕陽的行業。
美國的鋼鐵產量在1973年就見頂了，已經夕陽了幾十 年。
2002年它的2倍市盈率在許多人看來已是坐著等死的公司了。
但是從2003年 到2008年中期，這只股票翻了20倍，而且上漲期間持續了6年之久。
當然，2008 年下半年它又被打回了原形。

股票的回報並不取決於它未來增長是快還是慢，
而是取決於未來增長比當前股價反映的增長預期更快還是更慢。
這裡有股價是否已經反映了所有的好消息或 者壞消息的問題。

條條大路通羅馬，不存在誰好誰壞，我只是更重視統計數據。
你可以看看全 世界的統計數據，10個國家中有9個國家是價值股跑贏成長股的，
而且跑贏是在什 麼時候呢？就是在季報公布後的那兩三天。
比如價值股一年能夠跑贏成長股7個百 分點，在美國這7個百分點基本就在8個交易日內實現70%
——就在每次季報公布之 後的兩天。
這說明在季報公布出來的業績中，成長股很容易低於預期，而價值股很容易超出預期，
因為未來不會有樂觀者想像的那麼好，也不會有悲觀者想像的 那麼差。
成長股的成長比價值股快，但沒有大家預期的那麼快。

但是，2013年的A股好像不存在股價是否反映了所有消息的問題。
你會發現只 要概念好，再貴也有人買，概念不好的時候，再便宜都沒有人買。
銀行股6倍市盈 率的時候大家覺得很便宜，但估值可以下降到4倍市盈率。
當然這期間價格沒有跌 這麼多，很多是利潤增長帶來的估值不斷下降。
A股這一點反而給了價值投資人一 個非常好的機會。

在美國做價值投資，有時不得不買一些品質一般的公司，
因為價值投資總是 要買低估值的東西，而美國是一個定價相對合理的國家，
所以你買的那些低估值 的東西，在某些人看來真的就是一堆垃圾，
例如鋼鐵、制造業。美國的制造業是 很夕陽的，因為它已經被整個掏空，搬到中國來了。
但是事實證明，
在美國，低 估值的“垃圾”公司的長期回報率顯著地高於那些外表光鮮亮麗的高估值的“成 長股”。
這個現像在韓國也是一樣。

過去10年應該算是中國成長最快的10年，今後10年的成長肯定沒有過去10年 快。
但看看過去10年，有多少股票可以實現每年30%的復合利潤增長？
你可以自己 算一下，真的不多。
根據美國的統計，真正可以算作成長股的，大概20只中有1 只。
很多人說美國小股票也跑贏大股票，
但其實是低估值的小股票跑贏了大股 票，高估值的小股票是最差的資產類別，
因為它們的業績總是不斷地低於預期， 10家小股票中可能只有1家能夠成功。

安東尼·波頓是我最尊敬的投資人之一，但為什麼他到中國來投資的業績不 理想？
關鍵在於安東尼·波頓喜歡做小股票，巴菲特喜歡做行業龍頭，
而中國小 股票騙子的比例遠高於歐洲，波頓最後才發現管理層和他的溝通不誠信。
因為安 東尼·波頓采用和彼得·林奇一樣的“翻石頭”的方法——不斷地調研。
安東尼 ·波頓一年大約調研700家公司，寫下了幾十大本的調研筆記。
在這種“翻石 頭”的方法中，你翻100塊石頭，可能就會有1塊底下有寶貝。
安東尼·波頓到了 中國就拼命地翻石頭，但他翻的是小石頭，
而中國的小石頭後面很多都是騙子， 於是業績就不理想了。

關於估值的幾句話 便宜是硬道理。
買便宜貨不一定賺錢，但賺錢的概率 較大。
買便宜貨往往先被套，最終賺錢。
即使如醫藥、科技、媒體、通信之 類的成長行業，估值也是重要考量因素。
有些行業，如何界定“便宜”並非 易事，低市盈率、低市淨率不一定是便宜。