美國聯準會想縮減量化寬鬆規模，可能對市場造成什麼影響?

依過往經驗「利率循環」，大致上類似於「經濟循環」，主因在於當經濟好轉時，市場需求大幅增加，失業率不斷下降，且接近自然失業率(等同產出缺口趨近於零) (附註1)，則物價上漲壓力增加。此時，央行為了控制通膨開始升息，同時經濟不斷擴張、伴隨而來的是央行調升利率，直到利率上升至一定的程度，企業與消費者借貸成本的提升，經濟才開始緩和下來，甚至步入衰退，之後央行調低利率，以激勵人們消費、降低企業借貸成本，上述這一連串活動會周而復始的發生，如圖1內灰色期間是經濟衰退期間，每當利率拉升到一定程度，之後經濟衰退的機率就高。(附註2)

但在2008年金融風暴時期，前聯準會主席柏南克不僅把利率降至零的水準，為了讓經濟不陷入通貨緊縮，持續挹注資金到銀行體系，所以實施量化寬鬆政策(Quantitative easing，簡稱QE) (附註3)，如圖2所示，從2009年開始實施QE1、QE2與QE3至2013年，期間還實施扭轉性操作(Operation Twist，簡稱OT) (附註4)。此時，美國聯準會在市場上釋放資金，買入債券等商品，促使聯準會的資產負債表從2008年9月雷曼兄弟破產導致市場金融緊縮開始計算(2008/09〜2014年)，從0.9兆大幅擴張至4.5兆美元，意味著在這期間，聯準會對市場釋放資金3.6兆美元，以台幣匯率28來計算，大約對市場釋放資金100兆台幣，相對2014年台灣GDP大約16.2兆台幣大了將近6倍。

經過聯準會大幅度降息，把利率降至零附近水準，加上實施幾輪的QE政策，使美國經濟逐漸上軌道，此時，美國經濟逐漸好轉之際，聯準會開始準備回收貨幣。2013年5月美國前聯準主席柏南克暗示縮減QE規模，當時柏南克表示「若美國經濟持續復甦且符合預期，聯準會可能在今年晚些時開始逐漸減少資產購買規模」，而在2013年12月18日正式宣佈縮減QE，自2014年1月起將縮減資產購買規模，由每月購買850億美元減為750億美元，MBS及公債各減50億美元，並於2015年12月17日聯準會利率決策會宣佈調升利率1碼至0.5%，這也開啟了聯準會升息的循環，直到2018年底聯準會把利率提高至2.5%，如圖1所示。

而在2013年5月前聯準主席柏南克暗示縮減QE，即暗示對市場上放錢的速度減緩，最直接的影響是固定收益商品，例如美國10年期公債殖利率從2013/05的1.6%飆升至年底的3.02%，除了固定收益商品(投資等級債、特別股、高收益債等等)表現不如預期之外，如圖3所示，在2013年5月暗示縮減QE後，美股S&P 500指數高低點下跌約6.0%，2013年全年還是上漲約3成，但新興市場指數卻表現不如預期。

如今歷史重演，美國在2020年上半年受到新冠疫情的影響，實施封城等措施，使失業率在短期間內大幅攀高，從2020年2月的3.5%，飆升至2020年4月的14.8%，不僅造成經濟衰退，還產生美元流動性短缺的現象，甚至2020年4月輕原油價格一度下挫到每桶-37.6%美元，所以2020年全球落入衰退，是新冠疫情的恐慌、是美元流動性緊縮、是油價大幅重挫，三重疊加的影響，所幸在各國大量財政、貨幣政策，加上新冠疫苗的研發與接種，經濟逐漸恢復成長，由經濟合作暨發展組織(OECD)的預測，2021年全球經濟成長從-3.4%，成長至5.6%，尤其是美國GDP從-3.5%，成長至6.5%、歐洲地區今年成長3.9%、中國成長7.8%。如表1所示。

目前聯準會的政策除了維持零利率政策之外，還維持每月購買1200億美元的QE規模，其中800億國債、400億機構抵押擔保證券(MBS)，使聯準會資產負債表將近8兆美元，如圖1所示。此時，聯準會也開始考慮縮減QE規模，意味著聯準會對市場放錢的速度將會減緩，例如，5月20日聯準會公佈會議紀要內容提到，「一些委員提議，若經濟持續往目標快速前進，則在未來幾次會議上開始討論調整資產購買速度(adjusting the pace of asset purchases)是合適的」，所以目前市場想要知道，聯準會何時宣佈縮減QE、何時開始縮減QE，並且如何影響市場。第一、何時宣佈縮減QE，統計今年聯準會還有幾次會議，如表2所示，今年還有5次開會、4個紀錄，而聯準會公佈更新經濟預測與利率點陣圖的時機是落在6、9、12等月份，此時宣佈縮減QE規模的機率較大。第二、何時開始縮減QE，由聯準會對市場的調查來看，落在2022年第一季開始縮減的機率高。致於對於市場的影響，若對照2013年情勢來分析，則對於固定收益商品、新興市場股票的影響較大。

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附註：
1. 自然失業率：即為充分就業下的失業率，並不是失業率為零才是充分就業，失業可分為週期性失業、摩擦性失業與結構性失業。週期性失業是因經濟波動而造成的失業；摩擦性失業是尋找工作或轉換工作過程中所產生的失業現象；結構性失業例如新冠疫情發生產業結構變化，實體企業沒落，但宅經濟興起，所以因經濟結構改變，使人們原有的技術與專業無法因應新工作的需求，所造成的失業。上述週期性失業政府可以利用政策來解決，摩擦性失業是經濟正常的現象，而結構性失業則需要人們訓練一段期間才有機會重返職場。所以摩擦性失業+結構性失業即為充分就業下的失業率。以聯準會3月會議公佈長期失業率(可以說是自然失業率)中位數在4.0%左右，2021年4月率為6.1%。

2. 經濟循擴張與收縮的研判可以回顧「如何掌握市場投資環境」一文。對於產出缺口解釋可以回顧「經濟循環與股市之關連」一文。
https://www.pressplay.cc/link/8FD35DAC4E?oid=AE5E0E9AB0

https://www.pressplay.cc/link/16449465AD?oid=AE5E0E9AB0

3. 量化寬鬆政策(Quantitative easing，簡稱QE)：是央行非傳統貨幣政策之一，當央行把利率降至零或以下水準，央行印錢買入銀行手中的債券，直接對金融體系挹注資金，以便壓低市場利率、活絡經濟。

4. 扭轉性操作(Operation Twist，簡稱OT)：也是央行非傳統貨幣政策之一，賣出短期債券，而反手買進長天期的債券，以便壓低長期利率，因為企業或消費者大都是以長天期利率借貸為準，所以壓低長期利率刺激經濟成長。

「之前介紹的ETF，如中國市場的ETF，鋼鐵ETF，表現都很不錯~~，下次再介紹另一檔如果QE結束，準備升值時，非常有利於上漲的ETF。」

美國尋晚唔係幾掂，中概股更是一仆一碌，而金同銀有止跌的勢頭。

[白銀對比黃金]
最近十年期債息飆升、市場下跌，以過去美聯儲（fed）的歷史記錄，他們最終會盡一切努力兼顧 財政部門和股市。未來有可能最終會出現利率控制像過去日本一樣。而假如你都認為將會發生的話, 其中一個解決方法是購買黃金、白銀和其他貴金屬，而你可以通過iShares白銀信託基金（SLV）來做到.....

俗話說，“相信美聯儲”，但大多數時候，不信任美聯儲會有回報。我們必須明白，美聯儲（fed）正在採取謹慎的平衡行動，試圖同時取悅股市、國際債務持有者和美國國債市場。
因此，雖然美聯儲有一些非常明確的意圖，但它經常試圖掩蓋這些意圖。讓我們以QE為例, 2007年，美聯儲（fed）和歐洲央行（ecb）開始實施資產購買計畫（QE）。當時我們被告知這些是臨時措施，就像ZIRP一樣，但事實上現今還在進行

我們知道資產購買並未停止，至少不會停止太久。不僅如此，美聯儲現在已經開始購買各種資產，比如垃圾債券，甚至估計有87億美元的etf

另外債務與GDP之比率已經超過100%，按絕對值計算，美國現在支付的利息比以往任何時候都要多。不過美國為其債務支付的利率處於歷史最低水准。這當然要感謝美聯儲，歸根結底，美國承受不起更高的利率，尤其是在執行了1.9萬億美元的經濟刺激法案之後, 但有趣的是，美國上一次擁有如此高的債務/GDP比率是在第二次世界大戰期間。我們都記得當時發生的事。。。

大家要明白太陽底下沒什麼新鮮事

Yield Curve Control (YCC)在美國和國外都已實施。從1942年開始，美聯儲將短期利率上限設定為 0.375，並將10年期國債利率上限設定為2.5。實質上，財政部現在對美聯儲的運作有很大程度的“控制”。事實上，究竟有多少資金被“注入”經濟，還是由財政部來决定的。利率上限為2.5%，這意味著美聯儲將創造盡可能多的新資金，以維持上述利率

日本央行於2016年開始實施YCC。此後，日本央行成功地將10年期利率維持在接近0的水准，對市場的干預力度較過去有所减少。澳大利亞央行也出現了類似的結果。
因此，我預計美國在某個時候肯定會推出一種收益率曲線控制的形式。這並不一定意味著直接購買更長期限的債券，而是很可能通過更果斷地干預中短期債券來實現。事實上，實行YCC的缺點似乎並不太高，

但要留意的是央行會因此失去獨立性的可信度，進而影響貨幣，事實上美國和美聯儲多年來一直在削弱人們對美元的信任，只是它在保持美元相對於其他貨幣的價值方面仍然做得不錯。但未來的結果就不一定了
另外YCC最大的問題是退出它。這在20世紀50年代被證明是困難的，而這一次可能被證明是不可能的。就像逃離ZIRP一樣，我想一旦我們開始YCC就不會回頭了。或許正是在這一點上，債務未來必將崩潰，因為美聯儲和美國將只能通過印刷鈔票來兌現其承諾

所以如果你相信美聯儲將開始YCC，就像歐洲央行上周宣佈的那樣，那麼你至少可以做一件事：購買黃金和白銀。

未來負利率真係有機會出現。大家要知道實際利率是名義利率和通貨膨脹之間的差額。如果美聯儲真的决定限制長期利率，我們很可能會看到負的實際利率。我們將同時面臨人為降低利率，當然還有更高的通脹率。

在這一點上，大多數人都在預期通貨膨脹。因為美聯儲已經聲明它願意容忍更高的通脹率。另一方面，美國，以及大多數已開發國家，正在利用COVID作為藉口，加大財政政策的力度。這項1.2萬億美元的財政計畫不會像美聯儲的購買計畫那樣用於債券和金融資產。至少有一部分會落入那些有固定消費習慣的普通美國人的口袋。因此通貨膨脹將會持續

另外過去的研究顯示了利率和黃金價格之間的强烈相關性。請記住收益率是反向的，利率越負，金價就越高

而黃金和白銀歸為同一類，不同於其他貴金屬。黃金和白銀在歷史上都被視為貨幣性金屬，從這個意義上說，黃金和白銀與貨幣的替代品一樣有價值。但白銀作為一種投資確實有一些優勢，因為現時的銀/金比率、白銀更多的工業用途 以及銀行持有的 白銀比黃金較少(意味著抑制價格的能力較弱), 所以預計白銀的表現會超過黃金!

上週，歐洲投資者的資金從短期債券 ETF 湧向了高風險資產，似乎標誌著多頭對於市場 V 形復甦的全力押注。

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上週五美國非農優於預期 美股大漲
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07/04/2016 - 07/08/2016 國際ETF資金流入 Top10

1.SPDR標普500指數ETF 〈SPY〉流入34.67億美金
2.iShares iBoxx投資等級公司債券ETF 〈LQD〉流入17.99億美金
3.SPDR黃金ETF〈GLD〉 流入11.88億美金
4.iShares iBoxx高收益公司債券ETF〈HYG〉 流入8.79億美金
5.PowerShares納斯達克100指數ETF〈QQQ〉 流入5.89億美金
6.iShares羅素2000 ETF 〈IWM〉流入5.32億美金
7.iShares核心標普500指數ETF 〈IVV〉流入5.15億美金
8.Vanguard整體股市ETF 〈VTI〉流入4.52億美金
9.iShares美國核心綜合債券ETF 〈AGG〉流入4.40億美金
10.iShares 1-3年期美國公債ETF 〈SHY〉流入3.58億美金


國際ETF資金流出 Bottom10

1.iShares MSCI歐元區ETF 〈EZU〉流出-6.23億美金
2.iShares MSCI日本ETF 〈EWJ〉流出-6.20億美金
3.SPDR金融類股ETF〈XLF〉 流出-4.34億美金
4.SPDR公用事業類股ETF 〈XLU〉流出-3.08億美金
5.WisdomTree歐洲股票型匯率避險ETF〈HEDJ〉 流出-2.91億美金
6.iShares Edge MSCI美國價值因子ETF 〈VLUE〉流出-2.42億美金
7.iShares短期債券主動型ETF〈NEAR〉 流出-2.27億美金
8.Direxion每日三倍做多黃金礦業指數ETF 〈NUGT〉流出-1.94億美金
9.SPDR標普400中型股ETF 〈MDY〉流出-1.77億美金
10.SPDR科技類股ETF 〈XLK〉流出-1.67億美金

英國脫歐黑天鵝 上歐五全球股市翻黑
公投前民調留歐機率高 市場吃定心丸
押寶留歐 上週ETF資金流入美股、新興
美國庫欣原油庫存減 美高收債受惠
新興市場ETF 上周四前仍有買盤流入
英國脫歐 黃金成為避險資產上上選
上週資金流出標的 以歐美股市ETF為大宗
金融類股跌最兇 僅公用事業類股收紅
義大利銀行呆帳升高 警報大響
義大利總理準備將英脫歐當紓困理由
索羅斯放空德銀 周一股價創歷史新低
醫療生化、房地產ETF 表現不理想
風險意識升 債券型、貴金屬ETF按讚
短打放空型ETF 用脫歐利空大撈一筆


06/20/2016 - 06/24/2016 國際ETF資金流入 Top10

SPDR標普500指數ETF〈SPY〉流入24.81億美金
iShares iBoxx高收益公司債券ETF〈HYG〉流入14.38億美金
iShares羅素1000價值股ETF〈IWD〉流入12.55億美金
SPDR黃金ETF〈GLD〉流入10.76億美金
Vanguard FTSE新興市場ETF〈VWO〉流入7.55億美金
iShares羅素2000 ETF〈IWM〉流入7.11億美金
iShares MSCI歐澳遠東ETF〈EFA〉流入6.18億美金
SPDR金融類股ETF〈XLF〉流入5.71億美金
iShares MSCI歐元區ETF〈EZU〉流入4.84億美金
iShares納斯達克生技ETF〈IBB〉流入4.51億美金


國際ETF資金流出 Bottom10

Vanguard中型股ETF〈VO〉流出-9.33億美金
Vanguard價值股ETF〈VTV〉流出-6.80億美金
Vanguard成長股指數〈VUG〉流出-6.67億美金
SPDR標普400中型股ETF〈MDY〉流出-6.25億美金
Vanguard短期債券ETF〈BSV〉流出-5.81億美金
Vanguard小型股ETF〈VB〉流出-3.37億美金
WisdomTree歐洲股票型匯率避險ETF〈HEDJ〉流出-3.25億美金
PowerShares標普500優質投資組合ETF〈SPHQ〉流出-2.94億美金
iShares核心標普500指數ETF〈IVV〉流出-2.94億美金
iShares美國房地產指數ETF〈IYR〉流出-2.24億美金