【龔成問答信箱】（Q18441-Q18460）

Q18441：

龔sir你好! 股票班後獲益良多非常感謝!
不過最近想請教一下以下問題

1. 新意網對於將來大數據普及等因素我相信會表現會持續向上, 但系龔sir講過公司發展要睇派息率,留幾多盈利再作投資,而新意網息率將近80%, 是否可以判斷已經成熟吾會再高速增長?

而且系「有地就可以放server」既情況下, 數據中心業務相較下好似難以有獨特性, 好似現時香港既迷你倉甘, 普及後未來競爭會吾會好大?

2. 以市盈率評估企業價值個陣要加上預測比率走向, 而潛力股既預測比率不單難以判斷而且各差距都好大,

好似我而家用過往比亞迪既PE & 盈利然後預測佢要上升100%先可以去到先前估值既$100為合理頂

請問有咩方法可以驗證或者更準確甘評估行業,環境, 或者公司政策改變會對企業有咩程度既影響?

感謝龔sir!

龔成老師：

1）佢的派息比率的確較高，所以，管理層的定位，未必是高增長，而是平穩增長類，睇翻佢近年的情況，都會有發展的，建立新的數據中心，不過，就未必是全力發展的狀態。

至於大環境方面，其實要建一個數據中心，要合符一些要求的，近年香港政府批出這方面的土地並不多，但需求大，令已有地者如新意網（1686），的產品有加價能力。

就算要將工廈改建也不易，因為不少工廈有些要求不合，例如特定的結構及負重要求，所以令供應仍是不足。當這行業發展，就會對原有企業有利。

這股可定義為水桶1至2之間的類別。

2）對於一些潛力行業，估值會較難，就算是專業的分析報告，也經常出錯，市場對該股的估值往往有好多的分歧。你可以盡量用不同的方法去進行參考，令估值更加立體。

利用市盈率估值率估值法，要分析一能「推算出來的EPS」，能反映到將來的盈利情況，可能是2、3年後的數目，而不能只用過往平均數。

同時，可以利用市盈增長率作為參考。

而DCF估值，就要有較強的「預估往後現金流」的能力，要設定合理的增長率，但不能假設永遠增長，要用二段折現，或三段折現模式。由於這方面較量計錯，因此計算後，都只能參考，不能盡信。

無論上述那一個方法，例如市盈率，其實最重要是一價個「預測」概念，你要自行預測，往後的EPS，利用這個數去分析估值基礎，從而得出平貴。

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Q18442：

龔sir，對於抽居屋我有擬問。假設抽中咗，買居屋係咪一個增加自己資產嘅做法？

因為居屋冇得出租，唔可以做收租樓，定還是我需要補地價之後先至真係成為資產？如果我依一刻其實未有需要置業，其實係咪唔應該抽居屋？謝謝龔sir

龔成老師：

居屋在投資的角度，不算是很好的投資項目，因為限制多，同時市地都會認為，居屋的質素不及私樓，因此投資價值會低左。

一般來說，居屋的自住價值較高，而投資價值則較一般。

如果你長遠都要自住，都有實質需要，就可以考慮居屋，始終佢可以幫你用較少的資金與現金流，就能解決到「住」的問題，你就可以留更多資金去出面作其他投資。

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Q18443：

龔sir，你所以嘅書我都買晒來看了！

你本優質潛力股內的股票，我有跟住買(823,2388,548 )但我因為貪利息，所以無買其他少利息股(2382,1211,285)，其實我是否行錯策略?

其實是否應有心水的優質股在合理價內都入一手，咁就唔會錯過?謝謝

龔成老師：

好呀！你一定要睇晒，同埋「用」！

你在配置上有少少問題，我地決定買那些股票，要基於：1）自身情況，2）質素，3）平貴。

第一，你要了解翻自己的年齡與風險承受程度，如果你較年輕，就應該投資潛力股與平穩增長股，而唔應該投資收息股。

另外，你唔能夠只夠股息，而是要計算平貴。

這刻你先要睇了解翻自己的年齡與風險承受程度，決定財富組合的配置方向，如果是適合你的優質股，其實你都可以買少少先，只要合理價就得，當然，你買入之後，仍要有現金剩。

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Q18444：

我今年25歲，本身人工不算太高，想進取時又怕蝕好多，所以往往買股票每隻都係投資幾萬數內...見九龍建業1送2.67保利達就諗住收到股後售出，覺得賺少少都叫好好了。咁我而家有兩手，係咪就已經夠了？

同埋其實仲有咩好買？見美團阿里都貴......

龔成老師：

你犯了一般散戶都會犯的錯，就是「賺少少就放」。

我地投資，決定幾時賣出，並不是基於「現金數目」，而是企業質素、前景、平貴，資金運用等。

如果你未能掌握，最簡單的做法，就是升一倍，賣一半。

投資是好需要你的「理性」，你要克服心理問題。

九龍建業（0034）都有質素的，可以長線持有，質素不差，但就不是高增長類。

至於是否足夠，要睇翻你本身的財富組合，長遠目標與配置方法。我地買股票，並不是炒賣，而是建立長期的財富配置。

現時你可以考慮盈富（2800），以及恆生科技ETF（3088）（但這股這刻唔算平，要分注，或月供，慢慢買入）。這兩隻基金都是適合長期儲貨的。

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Q18445：

老師，你好，我29歲，我看了你第一本百萬富翁，現在打多左份工，我現在每月可存$26000，$18000做月供會太多嗎？

現在只在看你的書，而知識不是太多所以先月供，之後再報你的課堂，希望先儲一點現金等市下跌試再入手。

可以幫我睇睇月供組合，需如何調整？感謝。
2800 盈富基金 $6000
0823 領展房地產 $2000
1177 中生製藥 $2000
2382 舜宇光學 $2000
3033 南方恒生科技ETF $2000
0788 中國鐵塔 $2000
1211 比亞迪$2000

打算現在入市以下:
2382 舜宇光學 1手
0788 中國鐵塔 4手
0590 六福 2手
0175 吉利汽車 2手
適合嗎？感謝

補充一下，我睇你本書愈睇愈有衝勁，好大反思，感謝你，好期待之後再開星期六班

龔成老師：

如果你本身有一定的投資實力，就可以減少月供金額，留多少少現金，令你有更多資金，自行以把握買賣時機的做法去運作。

如果你投資實力不算高，同時無太多時間去研究股票，你現時的月供金額。適合。

而你現時月供的，都是優質股，比例無問題，你只需要長期進行就得。

至於打算入市的幾隻，都是有質素的，現價唔算貴，你可以分注投資。要留意，這刻大市未算平，你要同時留有一定的現金，等機會先用。

我間中都會開星期六班的，通常一年開1、2次，星期六下午時間。

下次可能在下年。

你或者可以預早留位，只要whatsapp 55457212我同事，打「留位星期六班」就得。我地有具體資料就會 whatsapp。

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Q18446：

呀sir, 想問下有邊幾隻股，現價合理值博率高ge潛力股可以買入？

舜宇光學，比亞迪電子，吉利汽車，中國鐵路前景如何？

龔成老師：

上述的幾隻股，都有一定的質素，比亞迪電子（0285）現價唔平，可以等回翻D先。

至於另外3隻，你都可以考慮，前景正面。現時都在合理價，都可以進行投資。

舜宇光學（2382）長遠仍有增長力，不過中短期相信會比較波動。

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Q18447：

多謝你花寶貴時間嘅建議
我較早之前係3662反彈減持咗一小部份
開始分注買入2382並長線持有
因為即使華為影響 我仍然睇好未來電話如ar對鏡頭技術持續需求同埋假設未來無人駕駛開始普及對車載鏡頭需求

目前手持仲有阿里巴巴 領展 九龍倉置業 金沙
希望開始改變自己投資習慣
將大部份投資資金用作長線投資

你嘅分析對好多人都有好大啟發 多謝你無私嘅分享

龔成老師：

你的方向正確。

我地分析時，應該睇企業長遠的發展，投資者要有長遠眼光，而不是只集中這刻。舜宇光學科技（2382）的確有長線投資價值。

至於其他股票，都是有質素的，你都可以長線持有。

方向正確！保持進步！

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Q18448：

龔成老師，多謝你！我現在每月收入大約3.4萬, 2022年就會達4.3萬左右。現在資產（股票加現金）約35萬。

我家住公屋，由於最近房協有新居屋，我有考慮用綠表申請，購買大約4-4.5百萬的房子，首期20萬，每月往後約供1.7萬。

所以想請問老師你認為我應該把現在的資金投資到買居屋嗎？（假設成功抽到）還是應該用這幾年時間透過股票滾大資金？謝謝你！

龔成老師：

如果有合適的資助房屋可以購買，你的確可以買入。

長遠來說，擁有自己的物業始終較好，你的目的是自住，因此只要你喜歡該物業，認為自己會住得舒服，就可以買入。

當然，你都要睇翻自己的負擔能力，買樓「供得起」是最大的原則，比分析樓價升跌更重要。

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Q18449：

老師，我在約2年前開始分段買3988 均價約3.5
其實追post見到老師對內銀既解讀係 “增長力不高 所以買入心態只以收息為主”

但股價自幾年前開始持續陰跌到而家 請問您點睇3988 應趁現價低殘繼續溝貨嗎？ 長線是否有可能“返回家鄉”？ 謝謝

龔成老師：

中行（3988）在本質上，是收息股，因此唔好對股價有太大期望。

另外，近年銀行業的賺錢能力有所減弱，壞賬增加，令股價下跌，相信要過1、2年，經濟好轉後，股價就會有增長（不過都唔好太大期望）。

我地決定加注與否，要睇幾個因素，記住，並不是「拉低平均買入價」為目的。

第一，要分析這股的質素，如果無質素，就再跌都唔加。中行都可以。

第二，這股的類別，如潛力或增長或收息類等，是否與你的財富組合匹配，比例是否適合。

第三，你要先計算加注後，這股佔你股票組合的比例會否太多，因為同一行業，同一股票。不能佔股票組合的比例太多。

第四，你要在加注後，仍有現金剩。

記住，重點不是「拉低平均價」，而是組合比例與配置。

你想「返回家鄉」是一個錯誤的投資觀念。

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Q18450：

你好 想問AIa 長線投資好嗎？73入左

龔成老師：

友邦保險（1299）不差的，企業有一定的質素，有品牌、有規模，生意雖然做到較大，但仍有增長力，不過就不是高增長，只是平穩增長。

不過盈利就有少少波動，但這都正常，因為保險公司有投資相關收益，所以這亦會令股價略為波動。

前景方面，正面的，佢保持不同市場的發展，利用本身的品牌去加強新市場業務，而長遠的市場仍有增長潛力。

這股有長線投資價值，現價就處合理區，你長線持有無問題。

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Q18451：

可以介紹下香港既旅遊 酒店 零售股？

龔成老師：

酒店可留意下富豪產業信託（1881）。

富豪產業信託其實都有質素的，是不錯的收息股。但佢地其他房託，會波動少少。加上酒店中短期的風險較大，不過，現時以投資值博率的角度分析，其實都有投資價值。

睇翻佢持有酒店物業投資組合，持有8間酒店以收取當中的租金收入，4間在香港島，2間在九龍，1間在沙田，1間在香港國際機場。整體來說不過不失，位置與質素都不算差。

雖然酒店業務有波動，但由於富豪產業的收入模式是收取較穩定的協定租金，因此波動較少，令過往的可分派收入保持平穩上升狀態，過往股息大致穩定，但到近期，當然會好波動。

因此，預佢中短期弱，長期則無問題。

至於零售，可以留意下六福（0590）。

我地當分析企業時，要從長期角度分析，自由行對六褔有很大影響，中短期一定好弱，不過從長期來看，自由行點都會慢慢好轉，這只是時間問題，這企業亦會因此而回勇。

當然，最重要是企業「捱得過」這關，而六福是無問題的。

現時投資，等到自由行好轉，長線。都有投資值博率。

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Q18452：

龔成Sir你好，想請教下，我36歲早兩年朋友介紹我睇龔sir既書，兩年前開始月供股票。以前因一向無投資，希望可以40歲頭得到人生第一個一百萬，我這年紀遲嗎？

每月供1398工商5000元，3煤氣4000元，剛入三手1810小米，現另每月可儲蓄5000元。

希望龔sir可以比d方向及意見，謝謝。

龔成老師：

有心唔怕遲，不過，你最好調整一下投資方向。工行（1398）是收息股，未必適合你，因為現時你應該要「增值」，煤氣（0003）原有的貨可持有，但由於增長力比過往略有減少，因此你可以轉其他股去進行月供。

至於小米（1810），可以持有。

你之後的投資方向，應該投資「平穩增長股」+「潛力股」。

你可以考慮盈富（2800）、銀娛（0027）、港鐵（0066）、平安（2318）、粵海（0270）、領展（0823）等，你可以了解下這些股票，然後從中選股。

如果想增長力高少少，可考慮：阿里（9988）、騰訊（0700）、港交所（0388）、舜宇光學（2382）、小米（1810）、比亞迪（1211）、中生製藥（1177），但就要明白波動性比上述會高左，同時風險大左，你要自己平衡。

現時大市處合理區，可以一邊投資一邊留現金，而餘下現金的運用，就是等大跌市時出手，如果你能在這段時間學好選股等技巧，到大跌市時就能把握機會，財富增值會更明顯。

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Q18453：

龔sir你好！本人31歲，有穩定收入，有家庭，有一間自住物業，價值900萬，仲有400萬要供，現可每月儲2萬蚊，現金30萬，股票2x萬。我有兩個問題想請教你。

1. 因家庭需要（換大少少）我想五年內更換物業，即使賣左現時物業，可能要補多200百萬先夠做首期，以現時狀況，可以嗎？

但本人另一想法是利用儲到的錢作投資增值，到底那策略較合適？

2.這是我的股票組合，可否給我一點建議：

0788 10000股 1.61入
1038 500股 47.15入
1177 2000股 9.96入
1211 439股 46.1入（供2000/月）
1800 4000股 5.41入

1810 2000股 12.94入
1829 10000股 2.95入
2342 4000股 3.1入
3800 30000股 0.39入
9988 100股 215入
2800 1000股 25.32入

Thank you

龔成老師：

1）由於自住樓不會產生現金流，雖然物業本身都有增值能力，但比起你投資其他工具（能得到增值與現金流），你較遲先轉到較大的物業會較好。

當然，如果你有實際需要，都可以轉。

你可以現時，利用你手上的現金、股票，盡力滾大資金，到了5年後，就賣出現有物業，以及利用增值後的資金，買較大的物業。

2）至於你的股票組合，大致上無乜問題，都是有質素的股票。

中國機械工程（1829）、保利協鑫能源（3800）質素一般般。長遠最好賣出。另外，你可以增加多少少盈富（2800）。

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Q18454：

龔sir，你好，想請教一下儲蓄保，圖中呢隻我喺2017年買(25歲)，每年3243USD，現已交左4次錢，為12972USD，此產品係供10年，總數32430USD。
　
我初初係全無投資知識，純粹想儲錢之用，但呢幾年開始睇多左報章／書／你嘅facebook平台等等，開始吸收到少少理財嘅知識，再睇返呢隻產品，內心有少少不安同不爽，想請問下你到底我該如何自處？
　
1) 本金32430USD，供10年，但要第25年時間左右先拎得返本金(保證金)。
　
2) 當初投保時，agent的確有講解最悲觀和最樂觀情況，但我被佢樂觀情況偏好影響左，心中計法係(保證金+非保證金)除2得到中位數。
　
3) 我深信就算環球經濟再好，最樂觀情況都唔會出現，我好大機會係喺最悲觀情況下得到保證金，假設我70歲時想退保，我將得到50525USD嘅保證金，但我嘅代價係用45年時間去得到總回報50%左右呢個結果，值得嗎？
　
4) 現在處於兩難局面，我已供4年，還有6年需要供，目前保單面值只有4324USD，但我已付出12972本金，假設退保，將蒙受66%左右嘅損失，假設不退保，我還需要繳付19458USD嘅本金，到底我應該點作出決定？
　
請教你了龔老師

龔成老師：

1）這類產品其實回報一向都不高，你可以視為財富組合中，防守的部分，但你預佢回報不會高。

我地理財，可以攻守兼備，部分防守是可以的，但就不用太多，因為應該集中資金進攻。

2）你而家反而應該問題，較差、最差的情況會點，用這個作為參考。考慮不同情況下，該資金回報是否合自己的投資目標。

3）值博率只是一般。

當然，佢的角色是一些較為防守性產品，這特別就是回報不高。因此，你唔應該持有太多，但如果在財富組合中佔一小部分，都可以的。

4）我相信這產品並不是零價值的，你要從長遠的角度，以及配置的角度分析。如果只佔你組合少少，其實都可以。

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Q18455：

龔成你好，我係來自澳門既後生仔。睇完你本五年買樓開始計劃。

最近睇到一個係皇朝區（類似中環）的樓盤，6年樓，環境都好符合書中所講，但有個點係對面就有兩間賭場。呢個點想知點分析

樓下有當鋪 珠寶店，酒店等等

龔成老師：

近商業地區、交通方便的地方，一定有投資價值，當然，你要同時考慮人口密度、嘈音等問題。

如果長遠的定位不變，基本上有長遠投資價值的。之後就是睇租金回報率，比較同區同類的物業，以了解這刻的平貴度。

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Q18456：

你好，老師。 關於投資方面，我是新手，想問多少少
請問月供最低嘅入場費係幾多?

始終只係學生，想問問如果幾百蚊可唔可以買到盈富基金?

龔成老師：

一般的銀行，月供金額最少是$1000，另外，你要問清楚手續費，如果手續費佔比太高，就唔值得做。

如果真的資金不足，就不要供，儲多少少現金先。

你新手，較適合投資ETF，盈富（2800）是其中之一，另外，恆生科技ETF（3088）都可考慮（不過這基金現價唔平，宜等，或分注慢慢入。

3088的入場費約$2000，相信你都可以考慮，但同樣要留意手續費佔比。

另外3088的風險比2800高，因此，在組合的配置，應該要比2800少。

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Q18457：

龔成老師，本人現時持有1398及少量2822，其實想有收息回報，本人月入3萬，想儲多d錢，因手上現金只有6萬元。

1. 想每月6000月供股票，邊隻好，2800？

2. 1398及2822想長線持有，可以嗎？1398平均價$5.6,賬面蝕緊錢。謝謝

龔成老師：

1）盈富（2800）是最好的選擇，如果你想增加組合增長力，可加少少恆生科技ETF（3088）（但你都要明白會將風險度增加左）。

2）工行（1398）都有質素，但佢就只是收息股，增長力不強。你長線投資可以的，不過股價要慢慢先上翻去。

至於南方Ａ５０（2822），中短期會較為波動，不過長遠仍是正面，都有長線持有的價值，可以守。

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Q18458：

你好! 近日開始見到你嘅文章，想請教，問題如下:

1. 本人仲有10年退休，根據個人現時情況，你有乜建議?

2. 手上滙豐是否值得繼續持有? 還是止蝕換馬? 月供滙豐要停止嗎?

3. 如何分配改善目前月供股票組合? 有意增加月供港交所金額及新增月供盈富，有其他建議嗎?

--持有現金約180萬，大部分儲蓄在公司福利社，年利率有2-3厘

--2015年起月供滙豐，現持有大概6000股

--現每月儲約2萬在公司福利社，另月供$5000滙豐，近月開始加上$2000港交所，$2000港鐵
先多謝回覆賜教!

龔成老師：

1）以你的年齡，其實已開始為退休做準備，但同時，財富仍有增長力（但不是進取），因此，你可以投資「平穩增值股」+「收息股」。

現時的$180萬，其實可以動用$50萬-$100萬去投資股票（當然要睇翻你的風險承受程度）。

你要分注投資，同時留下一半資金（例如，你打算入$80萬股票，暫時只能將$40萬分注投資，餘下$40萬等機會）。

同時，你可以做月供股票，供「平穩增值股」+「收息股」，但就隨著年齡增加，慢慢增加收息股的比例。

你可以考慮盈富（2800）、銀娛（0027）、恆基（0012）、港鐵（0066）、平安（2318）、粵海（0270）、領展（0823）、希慎（0014）、太古地產（1972）等，你可以了解下這些股票，然後從中選股。

同時，可以建立一個收息股的組合，目標是5%、6%的股息率的收息股，例如港燈（2638）、深高速（0548）、香港電訊（6823）、工行（1398）、恆生（0005）、置富（0778）、陽光（0435）都可以。

另外在5年後，可以停止買入平穩增長股，並慢慢將資金集中在收息類股。

2）如果你現時匯豐（0005）佔你組合比例太多，就應該停，同時，將部分股轉去工行及恆生，等你有平衡的組合，這會較好。

3）你月供港交所（0388）、港鐵（0066）無問題，可長線。你可以可考慮我上述所講的平穩增長股。

現時大市處合理區，可以一邊投資一邊留現金，而餘下現金的運用，就是等大跌市時出手，如果你能在這段時間學好選股等技巧，到大跌市時就能把握機會，財富增值會更明顯。

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Q18459：

老師，想請問1608偉能，係唔係可以繼續 keep 住持有？

同埋睇完你寫既80後百萬富翁，應該跟住睇邊本
真係多謝你回覆！睇你既書真係學到野！

龔成老師：

偉能集團（1608）利用自主系統設計及集成能力去設計、集成及銷售燃氣及燃柴油發動機式發電機組與發電系統。

睇翻佢的資料，客戶包括工業級及電力級分佈式發電站、政府、住宅及商業樓宇、數據中心、酒店、建築工程、採礦業、鐵路項目及電訊項目等。

大部分來自中國內地、新加坡、香港、阿聯酋、南韓及菲律賓等地。發展能力都有的，見佢過往的生意與盈利增長理想。

不過，股價上落大，同時現時估值唔算平，都是當中的風險。

如果你持貨不過多，勉強可持有。

理財要不斷學習的，保持進步啦！

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Q18460：

你好龔成老師，想請教一下1057 浙江世寶，因見佢最近一次業績由虧轉盈，所以買入此股。

但買入後股價不斷下跌，想請教此股份可否繼續持有?

龔成老師：

浙江世寶（1057）近年的確有虧轉盈，這是利好因素。

不過，從整體企業的業務上，過往發展上分析，唔見有好大的獨特優勢，賺錢能力不強。加上規模不大，整體上唔能夠稱為優質股。

長遠的投資價值，暫時睇，唔見得好好。

你最好等佢反彈時賣出，策略上會較好。

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若你有問題想向本人發問，可在龔成的fb專頁中（www.facebook.com/80shing）inbox龔成，但要注意如無特別聲明，有可能將問答放上網，當然，會將發問者的身份，以及有關個人資料的部分刪去。

另外，我所給予的各種意見，只是供大家參考，當中無任何銷售及推介，不涉及任何利益，其實大家應該要有獨立分析的能力，我只是給予一些方向及純參考模式。

由於提問人數眾多，見諒無法即日回覆，如果是普通的提問，預起碼要7天以上才能回覆，若然是較複雜的提問，起碼要10天才能回覆，希望各位能諒解。

最近馬克斯很常發表看法，反而巴菲特很低調

【Howard Marks論壇演講200410】

霍華德·馬克斯：本次危機與歷次都不同，美國不會實行負利率

1、疫情將導致經濟深度衰退，但不會出現蕭條

在目前這種特殊情況下，我們理解這次危機的能力實際上是有限的。通常情況下，我們認為未來和過去高度相似，進而可以通過很多方法、通過回顧過去來預見未來。但是這次的複雜之處在於有多個因素同時出現，這在此前從未發生過。所以，從某種意義上講，我們的理解是有限的。

這次的全球流行病大爆發，是自1918年西班牙大流感以來，過去一百多年最為嚴峻的一次流行病危機，我們也因此面臨自1930年代大蕭條以來最為嚴重的經濟放緩。與此同時，石油消費驟減導致了前所未有的石油價格戰。在過去5年裏，油價從110美元跌到了19美元一桶。此外，美聯儲和美國政府採取了高達幾萬億美元的應對措施，這也是史無前例的。這些都表明，很少有所謂能真正「預見未來」之事。

現在大多數人認為病毒的曲線會趨於平緩，在大部分地區一個月左右曲線就會變平，如中國的疫情形勢越來越好，歐洲的曲線也在平滑，美國目前還沒有變平，也可能有些國家或地區會出現反彈，如新加坡和香港的情形。但是，大多數人認為新冠病毒將被控制住並最終消退，疫苗會在一年左右出現。

真正的問題是，經濟會形成一個V型反彈，還是呈現更慢的復甦？我更傾向於可能會有一系列的經濟衰退，且持續時間較長，而不是一個強有力的V型反彈。三週前，高盛預測2021年的GDP將高於2019年，今天瑞士信貸的預測與之相反，認為2021年GDP將會低於2019年。我認為，經濟應該不是一個V型反彈，而是更為緩慢的復甦。

這次疫情對全球經濟的破壞是非常嚴重的。在美國，四周前的失業救濟申請人數是28.2萬，三週前達到330萬，兩週前則達到690萬，本週是660萬。也就是説，在近三週之內，美國累計申請失業金人數超過1700萬。在此之前，歷史記錄是一週69.5萬。平均來看，這是此前失業申請人數最高記錄的將近10倍。以往從未見過經濟遭受如此嚴重的創傷，二季度的GDP將會下降20%至30%甚至更多。

因此，我認為經濟恢復將會比較緩慢，尤其是人們返回工作崗位的過程會很緩慢且具有挑戰，直到研製出疫苗，直到實施了強有力措施，可能局面才能夠真正扭轉。我認為，目前的措施還不夠有力。綜上所述，我認為可能將面臨一個較長的經濟衰退期，大概持續三個季度。

如果退回到幾周前，3月18日左右，大家當時談論的是全球的蕭條，就如同1929年大蕭條的情形。3月24日，美國政府和美聯儲出台了前所未有的應對措施，非常具有創新性，且力度巨大，因為可以是無限量的。重要的是，美聯儲的舉措確實能夠讓金融市場獲益，其對金融市場的作用大於對實體經濟的作用。但無論如何，我目前不認為會出現大蕭條，而是出現嚴重的經濟衰退。如果我們能控制住疫情，那麼經濟會逐漸復甦。

2、與歷次金融危機不同，本次危機「導火索」來自金融系統外部

我經歷過三大債務危機。絕大多數情況下，「導火索」都是來自金融系統內部，而不是來自於外部。

1990-1991年，當時是由於80年代私募股權交易過度使用槓桿。在80年代，私募股權的槓桿收購交易，已經達到95%、96%的槓桿率，其中僅百分之幾的淨資產，少量的淨資產無法支持企業在危機時刻渡過難關。

2001-2002年，我經歷了互聯網泡沫的破滅。電訊公司過度貸款用於建造光纜，導致他們無法挺過困難時期。

2008年的金融危機是由於次級抵押貸款的過度累積，風險通過金融機構對這些次級貸款的投資，傳導到了金融機構。次級貸款本身的崩潰，原因在於所發放的房屋抵押貸款並不合理。當次級貸款崩盤時，金融機構由於持有大量的劣後級次貸而遭受了鉅額損失。很多的金融機構、銀行的槓桿已經達到32倍，僅需要3%的資本損失就可以將他們的淨資產清零。

以上三個案例中，危機的「導火索」都是源於金融體系內部，而不是來自於實體經濟。

然而，這次的情況是史無前例的。第一，「導火索」來自於實體世界，來自於新型冠狀病毒。第二，雖然我在投資界有50年的經歷，但我從未經歷過我本人、我所愛的人、我的同事的生命都處於危險之中的情形。今天我們面臨的是生與死的挑戰，這與以往的金融危機是不同的。所以，這次危機對於經濟的影響程度之重是前所未有的。

我見證過之前的危機，也見證過「導火索」。全球金融危機雖然影響巨大，並對所有金融機構都造成了威脅，但是由於僅僅是金融問題，所以可以通過金融手段予以解決。

然而，現在我們面對的是新冠病毒，要治癒這個疾病，當患者的病情非常嚴重時就需要醫生對患者使用醫學性昏迷療法。同時，「醫生」也對經濟使用了「昏迷療法」，因而經濟活動陷入停滯，沒有商業、沒有工作、沒有消費、沒有娛樂、沒有餐廳等等，這對所有人來説都是前所未有的經歷。這也是為什麼我強調以借鑑歷史來推測其影響的作用是有限的。

3、美國沒有意願實行負利率

我認為美聯儲現在沒有意願進一步降低利率，比如説降低到零以下。在疫情到來之前，我們擔心基準利率僅為1.5%，意味着如果不想降到負利率，就只有150個基點的下降空間，而以前的利率體系有500個基點的空間。全球金融危機時，基準利率從2007年9月的5.25%直接降到了2009年1月的零利率，16個月下降525個基點。然而，這次我們僅有150個基點的空間，且美聯儲已全部使用了。大家擔心這個空間不夠。

事實上，美聯儲還有很多其他的貨幣政策工具,而且美聯儲現在也正在調用所有的政策工具。至少從市場角度來看，美聯儲現在通過採取強有力的、具有創造性的多種措施，彌補利率下降空間不足的問題。市場的反應也很明顯，股市已從3月23日的最低點反彈了27%至28%，這是一個難以置信的恢復。

關於是否會實行負利率，我在去年10月寫了一篇名為《神祕》的備忘錄，談及負利率的前景。我的觀點是美國將不會採取負利率，我目前仍然維持這個觀點。

當時我持這一觀點的理由是美國經濟相比實行負利率的歐洲和日本來説有更多的能量，但現在我對於這個理由是否成立並不那麼確定，或者説當前經濟正處在能量不足的階段當中。目前，我不認為美聯儲有意願實行負利率。

兩個月前，我和一位美城市聯儲的主席共進晚餐，他表示不會支持負利率，當然他也説了美聯儲僅會購買政府債券，但兩週前，聯儲開始購買高等級公司債券，並宣佈要開始買非投資級公司債券。我不確定我們是否可以百分之百依賴美聯儲，但目前為止，我認為聯儲不會將基準利率降為負數。

4、高槓杆投資主體可能面臨困境

美國的利率現在非常低，為了能夠產生足夠的回報，很多投資者開始提高槓杆。對衝基金、CLOs(貸款抵押債券）、BDCs(商業發展公司），以及其他的一些高槓杆的主體，通過融資提高槓杆率來試圖提高回報。當他們的資產出現問題時，會被銀行要求補充保證金或者抵押品。

我相信有些高槓杆的投資主體會遇到問題，而政府將不會救助這些主體，因為它們不是系統重要性金融機構。我不確定我的猜測是否正確，到目前為止美聯儲和財政部表現出他們願意去解決所有的問題，因此也有可能會救助這些高槓杆主體。但無論如何，我相信這將是一個嚴重的問題。

5、高收益債市場回報改善，但受能源行業影響將持續承壓

我於1978年開始投資高收益債券，並經歷了三次危機。在每一次危機當中，高收益債的違約率至少達到10%。確實會有一些高違約率的年份，但是如果高收益債的投資者持續持有這些債券並存活下來，最終結果還是令人滿意的。我相信這種情況將再次發生。

兩個月之前，我在給一位客户做演講時，他問到除了能源行業之外的高收益債的收益只有3.5%，這個回報不足以平衡他的風險，也不足以滿足投資者的需求，因為美國的機構投資者一般需要7%或者7.5%的回報。而現在高收益債的收益率達到8.5%，這是一個很健康並且比較高的回報，因此我相信高收益債可以很好地被配置到投資組合中。

至於能源行業的高收益債問題，目前能源行業面臨很困難的局面。

首先，能源消費呈下降趨勢。由於人們更多地使用太陽能、風能、電動車等等，所以長期趨勢是不利於化石燃料的。第二，能源消費在目前情況下急劇下降。疫情導致人們現在都基本不開車，所以原油消費大幅下降。因此，長期趨勢下行，加上負週期性的影響，疊加俄羅斯和沙特之間的石油價格戰，導致了非常負面的情況發生，油價一路下跌到19美元。

現在OPEC和俄羅斯之間宣佈準備開始啟動減產來減緩油價的下行壓力，我們對此拭目以待。我認為油價會稍有所反彈，但不確定它是否可以反彈到足夠高的水平，能夠讓美國發行高收益債券的能源公司持續經營下去，這還需要進一步觀察。能源行業仍是高收益債市場的最大組成部分，但即便是價格戰得到緩解，這部分市場也將持續面臨壓力。

6、私募基金行業面臨挑戰

私募基金行業募集了超過1萬億美元。如果是在2017、2018、2019年募集的基金並且急於將資金投出，那麼這些基金可能就要面臨艱難的時期了。因為當前的估值在下降，企業經營的環境也很艱難，高槓杆的企業很難撐過一個艱難的經營環境。

但是如果是2019年剛成立的基金並且還沒有開始投資，那麼現在是投資的好時機，有不錯的買入機會。不過這些基金的挑戰在於，私募基金的商業模式需要藉助槓桿，在當前環境下的主要問題是他們能否借的到錢，因為債券發行市場還基本處於凍結的狀態。

另外，這是一個我們稱為「阿爾法」的市場，它和投資債市和股市是不一樣的。在私募股權市場中，投資的成敗很大程度上取決於普通合夥人是不是有能力。我認為，那些有能力、比較謹慎的普通合夥人將表現得更好，而能力差、不謹慎的普通合夥人將表現得比較差。巴菲特曾經説過，等到退潮的時候，我們就知道誰在裸泳。接下來的幾年中，我們將會發現哪些私募管理人做得好，哪些做得不行。

7、信用資產相比於股市更有吸引力

我認為信用投資是非常有吸引力的。剛才已經提到，高收益債券市場從3.5%的回報漲到8.5%，其相對吸引力有了很大提升。我想現在大部分的信用資產都是類似的情況。兩個月之前，信用市場的收益還達不到投資者的需求，而當前來説，會對投資者的收益有很大幫助。

我比較擔心股市，因為股市反彈的速度太快了，美股的市盈率偏高，如果沒有實現樂觀預期的V型反彈，那麼當前股市估值就會被認為相對於內在價值過高，可能會出現下跌。我認為，信用資產是更好的投資標的。

8、低回報率使保險公司面臨挑戰

對於保險公司而言，目前的情況是比較艱難的。因為保險公司有經營保險的成本，當回報率像近幾年這樣低時，對於他們的挑戰很大。現在信用市場收益大幅提高，我相信保險公司會用好這個機會。我認為有很多的資金將會流入剛才所提到的信用資產類別，而不會增加股市的配置，因為股票無法提供他們所需要的回報。

9、美股反彈使投資者陷入狂歡，歷史經驗表明市場可能再次下探

在真實世界中，我們往往是在非常好和不太好之間徘徊，但是在投資界卻是在十分完美到毫無希望之間兩極振盪。

我們當前正在新冠疫情下掙扎，在可能出現經濟衰退的情況下掙扎。然後，政府出台了措施。3月24、25、26日這三天的股市的漲幅達到了1930年代以來的最高水平，投資者會從抑鬱轉變到狂歡的狀態。3月22日他們認為世界將會崩潰，但是現在又覺得一切都沒事了，這是一種心理上的大幅搖擺。在我看來，這是過度的，我在歷史上已經見證過多次這樣的情況。

我昨天發佈的備忘錄是關於投資校準和調整倉位。數據表明，互聯網泡沫破滅和全球金融危機時，股市首先是下行，然後回彈，然後進一步下探，再次回彈，然後進一步探底，通常情況下市場不會下調後直線反彈。雖然過去不能保證未來，但歷史規律指向當前的反彈是暫時性的，市場可能還會再次下探。

10、中國應繼續維持工業發展，創造國內消費模式

關於中國的發展，我認為，中國在過去的30年中進行了非常驚人的轉型，讓很多的人走出了鄉村進入了城市，並在這個過程中成為了工業強國。要實現這一點，需要大量的融資，也需要藉助槓桿。當然，也給中國的出口帶來了強大的生產力。

在接下來的幾年中，中國需要繼續維持它的工業成長，創造國內的消費模式。在這個過程中，要降低相對的債務佔比，並控制住非銀行的貸款機構。當然，這兩個目標不容易完成，並且相互之間有矛盾的地方。中國將會面臨挑戰，但是我也相信中國能夠克服這個挑戰。

資料來源
https://www.facebook.com/103213018001702/posts/121061726216831/

【Howard Marks論壇演講200410】

霍華德·馬克斯：本次危機與歷次都不同，美國不會實行負利率

1、疫情將導致經濟深度衰退，但不會出現蕭條

在目前這種特殊情況下，我們理解這次危機的能力實際上是有限的。通常情況下，我們認為未來和過去高度相似，進而可以通過很多方法、通過回顧過去來預見未來。但是這次的複雜之處在於有多個因素同時出現，這在此前從未發生過。所以，從某種意義上講，我們的理解是有限的。

這次的全球流行病大爆發，是自1918年西班牙大流感以來，過去一百多年最為嚴峻的一次流行病危機，我們也因此面臨自1930年代大蕭條以來最為嚴重的經濟放緩。與此同時，石油消費驟減導致了前所未有的石油價格戰。在過去5年裏，油價從110美元跌到了19美元一桶。此外，美聯儲和美國政府採取了高達幾萬億美元的應對措施，這也是史無前例的。這些都表明，很少有所謂能真正「預見未來」之事。

現在大多數人認為病毒的曲線會趨於平緩，在大部分地區一個月左右曲線就會變平，如中國的疫情形勢越來越好，歐洲的曲線也在平滑，美國目前還沒有變平，也可能有些國家或地區會出現反彈，如新加坡和香港的情形。但是，大多數人認為新冠病毒將被控制住並最終消退，疫苗會在一年左右出現。

真正的問題是，經濟會形成一個V型反彈，還是呈現更慢的復甦？我更傾向於可能會有一系列的經濟衰退，且持續時間較長，而不是一個強有力的V型反彈。三週前，高盛預測2021年的GDP將高於2019年，今天瑞士信貸的預測與之相反，認為2021年GDP將會低於2019年。我認為，經濟應該不是一個V型反彈，而是更為緩慢的復甦。

這次疫情對全球經濟的破壞是非常嚴重的。在美國，四周前的失業救濟申請人數是28.2萬，三週前達到330萬，兩週前則達到690萬，本週是660萬。也就是説，在近三週之內，美國累計申請失業金人數超過1700萬。在此之前，歷史記錄是一週69.5萬。平均來看，這是此前失業申請人數最高記錄的將近10倍。以往從未見過經濟遭受如此嚴重的創傷，二季度的GDP將會下降20%至30%甚至更多。

因此，我認為經濟恢復將會比較緩慢，尤其是人們返回工作崗位的過程會很緩慢且具有挑戰，直到研製出疫苗，直到實施了強有力措施，可能局面才能夠真正扭轉。我認為，目前的措施還不夠有力。綜上所述，我認為可能將面臨一個較長的經濟衰退期，大概持續三個季度。

如果退回到幾周前，3月18日左右，大家當時談論的是全球的蕭條，就如同1929年大蕭條的情形。3月24日，美國政府和美聯儲出台了前所未有的應對措施，非常具有創新性，且力度巨大，因為可以是無限量的。重要的是，美聯儲的舉措確實能夠讓金融市場獲益，其對金融市場的作用大於對實體經濟的作用。但無論如何，我目前不認為會出現大蕭條，而是出現嚴重的經濟衰退。如果我們能控制住疫情，那麼經濟會逐漸復甦。

2、與歷次金融危機不同，本次危機「導火索」來自金融系統外部

我經歷過三大債務危機。絕大多數情況下，「導火索」都是來自金融系統內部，而不是來自於外部。

1990-1991年，當時是由於80年代私募股權交易過度使用槓桿。在80年代，私募股權的槓桿收購交易，已經達到95%、96%的槓桿率，其中僅百分之幾的淨資產，少量的淨資產無法支持企業在危機時刻渡過難關。

2001-2002年，我經歷了互聯網泡沫的破滅。電訊公司過度貸款用於建造光纜，導致他們無法挺過困難時期。

2008年的金融危機是由於次級抵押貸款的過度累積，風險通過金融機構對這些次級貸款的投資，傳導到了金融機構。次級貸款本身的崩潰，原因在於所發放的房屋抵押貸款並不合理。當次級貸款崩盤時，金融機構由於持有大量的劣後級次貸而遭受了鉅額損失。很多的金融機構、銀行的槓桿已經達到32倍，僅需要3%的資本損失就可以將他們的淨資產清零。

以上三個案例中，危機的「導火索」都是源於金融體系內部，而不是來自於實體經濟。

然而，這次的情況是史無前例的。第一，「導火索」來自於實體世界，來自於新型冠狀病毒。第二，雖然我在投資界有50年的經歷，但我從未經歷過我本人、我所愛的人、我的同事的生命都處於危險之中的情形。今天我們面臨的是生與死的挑戰，這與以往的金融危機是不同的。所以，這次危機對於經濟的影響程度之重是前所未有的。

我見證過之前的危機，也見證過「導火索」。全球金融危機雖然影響巨大，並對所有金融機構都造成了威脅，但是由於僅僅是金融問題，所以可以通過金融手段予以解決。

然而，現在我們面對的是新冠病毒，要治癒這個疾病，當患者的病情非常嚴重時就需要醫生對患者使用醫學性昏迷療法。同時，「醫生」也對經濟使用了「昏迷療法」，因而經濟活動陷入停滯，沒有商業、沒有工作、沒有消費、沒有娛樂、沒有餐廳等等，這對所有人來説都是前所未有的經歷。這也是為什麼我強調以借鑑歷史來推測其影響的作用是有限的。

3、美國沒有意願實行負利率

我認為美聯儲現在沒有意願進一步降低利率，比如説降低到零以下。在疫情到來之前，我們擔心基準利率僅為1.5%，意味着如果不想降到負利率，就只有150個基點的下降空間，而以前的利率體系有500個基點的空間。全球金融危機時，基準利率從2007年9月的5.25%直接降到了2009年1月的零利率，16個月下降525個基點。然而，這次我們僅有150個基點的空間，且美聯儲已全部使用了。大家擔心這個空間不夠。

事實上，美聯儲還有很多其他的貨幣政策工具,而且美聯儲現在也正在調用所有的政策工具。至少從市場角度來看，美聯儲現在通過採取強有力的、具有創造性的多種措施，彌補利率下降空間不足的問題。市場的反應也很明顯，股市已從3月23日的最低點反彈了27%至28%，這是一個難以置信的恢復。

關於是否會實行負利率，我在去年10月寫了一篇名為《神祕》的備忘錄，談及負利率的前景。我的觀點是美國將不會採取負利率，我目前仍然維持這個觀點。

當時我持這一觀點的理由是美國經濟相比實行負利率的歐洲和日本來説有更多的能量，但現在我對於這個理由是否成立並不那麼確定，或者説當前經濟正處在能量不足的階段當中。目前，我不認為美聯儲有意願實行負利率。

兩個月前，我和一位美城市聯儲的主席共進晚餐，他表示不會支持負利率，當然他也説了美聯儲僅會購買政府債券，但兩週前，聯儲開始購買高等級公司債券，並宣佈要開始買非投資級公司債券。我不確定我們是否可以百分之百依賴美聯儲，但目前為止，我認為聯儲不會將基準利率降為負數。

4、高槓杆投資主體可能面臨困境

美國的利率現在非常低，為了能夠產生足夠的回報，很多投資者開始提高槓杆。對衝基金、CLOs(貸款抵押債券）、BDCs(商業發展公司），以及其他的一些高槓杆的主體，通過融資提高槓杆率來試圖提高回報。當他們的資產出現問題時，會被銀行要求補充保證金或者抵押品。

我相信有些高槓杆的投資主體會遇到問題，而政府將不會救助這些主體，因為它們不是系統重要性金融機構。我不確定我的猜測是否正確，到目前為止美聯儲和財政部表現出他們願意去解決所有的問題，因此也有可能會救助這些高槓杆主體。但無論如何，我相信這將是一個嚴重的問題。

5、高收益債市場回報改善，但受能源行業影響將持續承壓

我於1978年開始投資高收益債券，並經歷了三次危機。在每一次危機當中，高收益債的違約率至少達到10%。確實會有一些高違約率的年份，但是如果高收益債的投資者持續持有這些債券並存活下來，最終結果還是令人滿意的。我相信這種情況將再次發生。

兩個月之前，我在給一位客户做演講時，他問到除了能源行業之外的高收益債的收益只有3.5%，這個回報不足以平衡他的風險，也不足以滿足投資者的需求，因為美國的機構投資者一般需要7%或者7.5%的回報。而現在高收益債的收益率達到8.5%，這是一個很健康並且比較高的回報，因此我相信高收益債可以很好地被配置到投資組合中。

至於能源行業的高收益債問題，目前能源行業面臨很困難的局面。

首先，能源消費呈下降趨勢。由於人們更多地使用太陽能、風能、電動車等等，所以長期趨勢是不利於化石燃料的。第二，能源消費在目前情況下急劇下降。疫情導致人們現在都基本不開車，所以原油消費大幅下降。因此，長期趨勢下行，加上負週期性的影響，疊加俄羅斯和沙特之間的石油價格戰，導致了非常負面的情況發生，油價一路下跌到19美元。

現在OPEC和俄羅斯之間宣佈準備開始啟動減產來減緩油價的下行壓力，我們對此拭目以待。我認為油價會稍有所反彈，但不確定它是否可以反彈到足夠高的水平，能夠讓美國發行高收益債券的能源公司持續經營下去，這還需要進一步觀察。能源行業仍是高收益債市場的最大組成部分，但即便是價格戰得到緩解，這部分市場也將持續面臨壓力。

6、私募基金行業面臨挑戰

私募基金行業募集了超過1萬億美元。如果是在2017、2018、2019年募集的基金並且急於將資金投出，那麼這些基金可能就要面臨艱難的時期了。因為當前的估值在下降，企業經營的環境也很艱難，高槓杆的企業很難撐過一個艱難的經營環境。

但是如果是2019年剛成立的基金並且還沒有開始投資，那麼現在是投資的好時機，有不錯的買入機會。不過這些基金的挑戰在於，私募基金的商業模式需要藉助槓桿，在當前環境下的主要問題是他們能否借的到錢，因為債券發行市場還基本處於凍結的狀態。

另外，這是一個我們稱為「阿爾法」的市場，它和投資債市和股市是不一樣的。在私募股權市場中，投資的成敗很大程度上取決於普通合夥人是不是有能力。我認為，那些有能力、比較謹慎的普通合夥人將表現得更好，而能力差、不謹慎的普通合夥人將表現得比較差。巴菲特曾經説過，等到退潮的時候，我們就知道誰在裸泳。接下來的幾年中，我們將會發現哪些私募管理人做得好，哪些做得不行。

7、信用資產相比於股市更有吸引力

我認為信用投資是非常有吸引力的。剛才已經提到，高收益債券市場從3.5%的回報漲到8.5%，其相對吸引力有了很大提升。我想現在大部分的信用資產都是類似的情況。兩個月之前，信用市場的收益還達不到投資者的需求，而當前來説，會對投資者的收益有很大幫助。

我比較擔心股市，因為股市反彈的速度太快了，美股的市盈率偏高，如果沒有實現樂觀預期的V型反彈，那麼當前股市估值就會被認為相對於內在價值過高，可能會出現下跌。我認為，信用資產是更好的投資標的。

8、低回報率使保險公司面臨挑戰

對於保險公司而言，目前的情況是比較艱難的。因為保險公司有經營保險的成本，當回報率像近幾年這樣低時，對於他們的挑戰很大。現在信用市場收益大幅提高，我相信保險公司會用好這個機會。我認為有很多的資金將會流入剛才所提到的信用資產類別，而不會增加股市的配置，因為股票無法提供他們所需要的回報。

9、美股反彈使投資者陷入狂歡，歷史經驗表明市場可能再次下探

在真實世界中，我們往往是在非常好和不太好之間徘徊，但是在投資界卻是在十分完美到毫無希望之間兩極振盪。

我們當前正在新冠疫情下掙扎，在可能出現經濟衰退的情況下掙扎。然後，政府出台了措施。3月24、25、26日這三天的股市的漲幅達到了1930年代以來的最高水平，投資者會從抑鬱轉變到狂歡的狀態。3月22日他們認為世界將會崩潰，但是現在又覺得一切都沒事了，這是一種心理上的大幅搖擺。在我看來，這是過度的，我在歷史上已經見證過多次這樣的情況。

我昨天發佈的備忘錄是關於投資校準和調整倉位。數據表明，互聯網泡沫破滅和全球金融危機時，股市首先是下行，然後回彈，然後進一步下探，再次回彈，然後進一步探底，通常情況下市場不會下調後直線反彈。雖然過去不能保證未來，但歷史規律指向當前的反彈是暫時性的，市場可能還會再次下探。

10、中國應繼續維持工業發展，創造國內消費模式

關於中國的發展，我認為，中國在過去的30年中進行了非常驚人的轉型，讓很多的人走出了鄉村進入了城市，並在這個過程中成為了工業強國。要實現這一點，需要大量的融資，也需要藉助槓桿。當然，也給中國的出口帶來了強大的生產力。

在接下來的幾年中，中國需要繼續維持它的工業成長，創造國內的消費模式。在這個過程中，要降低相對的債務佔比，並控制住非銀行的貸款機構。當然，這兩個目標不容易完成，並且相互之間有矛盾的地方。中國將會面臨挑戰，但是我也相信中國能夠克服這個挑戰。