Don't fight the Fed, until......

華爾街有句被視為金科玉律的投資守則：「Don't fight the Fed」，意思是如果美國聯儲局決定「放水」，採取寬鬆貨幣政策，哪管經濟環境和企業盈利有多差，投資者都千萬不可逆勢而行，做空股市。

美國疫情嚴重，連第二浪和第一浪都根本分不清楚，真的是一波未平，一波又起，對經濟重開的步伐怎可能沒影響？再加上近日不停出現大規模的BLM示威遊行甚至暴亂，對實體經濟簡直是雪上加霜。

但從投資角度來說，自從聯儲局在3月底重啟QE，更表明是無限的，美股就開始了神奇的、愈來愈與現實脫節的股市大反彈！從3月的最低點至近日最高點，標指、道指和納指，分別升了44.5%、48.3%和47.7%，納指更創了歷史新高，真的有點匪夷所思！不只美股，連中國新經濟股都受惠，騰訊（0700）、網易（9999）、中芯（0981）、京東（9618）、美團（3690）、拼多多、Bilibili等齊創新高，阿里巴巴（9988）亦不遠矣！

聯儲3月底重啟QE 美股與現實脫節

我當然明白WFH大趨勢對Amazon、微軟、facebook和Alphabet等科技龍頭幫助很大，如虎添翼。最大的5家Big Tech，已佔了標指的20%。但其餘80%又如何？除了「印鈔」外，怎樣解釋波音、各航空、郵輪公司超過1倍的反彈？連已破了產的Hertz都反彈了5倍。

無限QE的另一個受害者，可說是Alex Kearns，是Robinhood無佣金交易平台的客人。他是個20歲無收入的學生，但Robinhood竟給他100萬美元的借貸額度。他似乎用來炒期權，有一天他發現戶口輸了70多萬美元，感到絕望，就選擇了自殺，非常可惜和愚蠢。近乎黑色幽默，更可悲的傳聞是他其實沒有輸掉那麼多錢，只是看不懂Robinhood的每天倉位報告而已！Robinhood的KYC和風控，當然有問題，但如果沒有無限QE，哪有可能100萬美元信貸會流到一個20歲學生手中？

標指能否如著名策略師Tom Lee預測，在初夏即將創新高，誰也不知道，只可拭目以待。巴菲特在股市底部沽清了所有航空股，反被總統特朗普譏笑。據一位美國資深family office投資者說，今次大反彈令最有經驗的對冲基金經理大跌眼鏡，幾乎沒有年過45歲的賺到錢（嘻嘻，不知道我那麼年青）！

我當然贊同Don't fight the Fed，但天生多慮，會加個until......：

1. 美國超過一半州份的疫情正在上升，每日宗數重上3萬以上。多個大州如加州和Florida都是熱點，Arizona和Texas等，醫院容量更將在未來數天爆滿！死亡滯後，在不久將來，每日死亡人數必將反彈。這就是反民主制度選出來的特朗普自私無能領導下的惡果，美國變成反科學、反事實、反理性，連口罩都變成政治部落圖騰！

美國經濟是否真的可以不管「死人冧樓」，繼續重開，實屬懷疑。但股市是否必將因此大跌？答案部分取決於疫情能否受控，和政策取向。

疫症宗數確在飈升，但近日感染者平均較年輕，且最少一部分人有戴口罩，即使受感染，接觸到的viral load較輕，所以死亡率應該較低。加上美國醫生多了經驗，終於明白過早使用ventilator，弊多於利。FDA終於禁用頗危險的HCQ，改用較有效的Dexamethasone和Remdesivir等藥。最重要的是投資者仍樂意相信最快在年底就將成功研究出有效疫苗，雖然不少專家仍有保留。即使成功，疫苗的有效率多高（可能只有50%至60%），有效期多長（可能只有3至6個月），價錢和如何大量生產數十億劑等問題，更加暫時沒人理會。

如果經濟重開萬一受阻，聯儲局又是否江郎「財」盡？當然不是，隨便都可數出尚未使出的三招：一、YCC（yield curve control），短期內將公布細節，估計類似日本央行的10年債零利率目標政策（QE也是日本發明），但可能焦點放在較短的5年期美國債。二、負利率，這一招歐洲較常用，聯儲局仍非常抗拒。三、直接購買股票ETF，甚至個股。聯儲局已開始直接買個別企債，離股票只一步之遙。日央行早已直接購入日股ETF。

2. BLM會否演變成一場美式文化大革命？近日示威變回大致和平，不少各州市警察甚至以「taking a knee」（單膝跪），為警暴作象徵式道歉，但當然無礙警察殺害黑人事件仍不斷發生。

大規模暴亂會否再現？絕對有可能，只等待適合的導火線。特朗普言行仍緊擁抱着輸了內戰的南部Lost Cause，近日警告企圖拉倒另一早期擁有黑奴和曾跟美洲原住民打仗的總統Andrew Jackson銅像的示威者，任何毀壞公眾紀念碑者，可被監禁10年，且講明執法絕不手軟！醜陋的事實是美國最早的10位總統，8位都曾擁有黑奴！如特朗普繼續煽動種族衝突，事情會否一發不可收拾，實在難講。假如他成功連任，但再次以大比數輸掉普選，BLM支持者會否願意再忍氣吞聲接受？上次白宮門前衝擊已非常危險，如下次再發生，民眾會否更暴力？而美國軍、警又將如何處理？如特朗普下令使用大量武力，甚至開槍，警察、國民自衛隊和正規軍隊的反應又如何？早前參謀長聯席會議主席General Milley的表態必令總統特朗普非常不安，且反常敢怒不敢言。

窮人餓不死卻不爽致動亂增

BLM運動主因不是「麵包」，但QE導致貧富懸殊加劇肯定是主因之一。QE救了富人，窮人餓不死但感覺不爽。這是個全球現象，所以近年那麼多社會動亂。但請留意，正因肚子不餓，與俄國沙皇末代，以及晚清末期時的民不聊生，有根本性的不同，所以革命動力仍不足夠。反而不少右翼種族主義政府，如美國、英國和巴西等，草菅少數族裔人命，處理疫情嚴重失當，面臨的政治壓力更大。巴西甚至有政變危機。

但派錢的財政政策仍有點用。美國政府已在討論下一輪刺激方案，但分歧頗大。民主黨的眾議院要求3萬億美元，共和黨的參議院只支持1萬億美元，白宮則要求2萬億美元，但另重提1萬億美元基建。不知道最後結果如何，但最緊急是再發放最少1000美元，和延長4000萬失業工人的救濟金。

3. 無限QE和UBI，證明Andrew Yang是對的，更非常受巿場歡迎，這是否神話中的免費午餐？

聯儲局的資產規模，在金融海嘯前只約7000億美元，經QE擴張至4.3萬億美元，然後稍為收縮至3.6萬億美元，但只重啟無限QE三個月，又再膨脹至空前的7萬億美元！財政更誇張，今年財赤將高達4萬億美元，超過GDP的20%！美國國債亦將升至約110%GDP。

低利率「好處」多 最重要增政府負債能力

傳統經濟理論提醒大家如此瘋狂的貨幣和財政政策的各種不良甚至災難性後果，包括超級通脹、息口飛升、經濟衰退、股債市崩潰和貨幣大幅貶值等等。但到現時為止，這些情况仍未出現。最根本和最重要的是利率不升反跌，當然是拜QE所賜。YCC是更直接的操控債市方法，據日本經驗，相對QE，可省80%彈藥。按低利率「好處」很多，最重要是增加政府負擔債能力，利息支出佔比更低。

利率低，股、債的fair value當然更高，所以毫無收入的Nikola，市值都可超過250億美元（可惜Nikola Tesla似乎沒有middle name，要不然最少值50億美元）。標指今年PE估計最少24倍，CAPE約29倍，只低於1999年科網泡沫爆破前水平。

亂印鈔，財政揮霍無度，不是應該帶來通脹？為什麼沒有？首先QE和YCC，直接按住本應自由反映增長和通脹預期的長債息口，或對實質增長和未來通脹有真實影響。除此之外，人口老化、經濟虛擬化、能源和天然資源需求減少，再生能源和電動車革命都是通縮的，所以現今大國的負債能力真的比以前高很多，加速印鈔只剛好平衡通縮壓力。

縱拜登當選 難改Fed put

4. 近日美股高位震盪，部分歸咎於近日民調顯示拜登擴闊了領先優勢，市場憂慮如他當選，將逆轉特朗普的企業減稅。高盛估計加稅或將削減標指明年盈利超過10%。如要逐漸回歸至收支平衡，加稅是必須的；但以加稅為競選口號，是極難贏出的。再者，即使拜登勝出，任何加稅方案都需要兩院通過。華爾街開始擔心一次「blue sweep」，但我認為參議院留在共和黨的機會仍較高。

再者，即使拜登當選，也不代表他將改變自格林斯潘年代至今，30多年來聯儲局提供給巿場，風險不對稱的Fed put。此政策對投資者超好，但形成道德風險，因此全球經常出現各種資產泡沫。

強美元需軍事互相支撐

5. QE、YCC、MMT和UBI等堂皇名詞，某程度上都只欺騙大家的掩眼法。種種手段的最重要支撐仍是全世界對美元的無比信心，這就是法國前總統Giscard d'Estaing所指的美元「exorbitant privilege」（高昂專權）！只要所有人有信心，美國就可隨意印鈔、政府可長期入不敷支，貿易長期逆差。美元霸權是接近絕對的，全球超過60%貨幣儲備是美元，全球外匯交易，超過90%其中一邊為美元！美元有何危機？

靜悄悄地，從3月至今，美元指數DXY貶值了5.2%。絕非崩潰，但會否繼續跌，難講，所以近日那麼多人對黃金和Bitcoin有興趣。美元又是靠什麼來做儲備的呢？千萬不要以為是黃金，只佔M1的8%，M2不到3%。理論上支持美元價值當然是整個美國的天然資源、社會體制和人才，包括大量領先全球的企業，最優秀的大學等。這些資產，需倚靠全世界最強大的軍事力量來保衛；但這龐大軍事力量，包括800個海外基地，亦需要每年近8000億美元國防開支，是後面9個國家的總和。這個排場不易維持，說白了，美元靠軍事支撐，而軍事又要靠美元來支持，有點循環論證的味道。

如要維持這局面，美國必須無限期維持GDP第一！極難想像世界第二大經濟，可繼續擁有這個高昂特權。

中美GDP年底將明顯拉近

我已多次指出今季是個歷史上最重要里程碑之一，中、美名義GDP將是前所未有的接近，是彎道超車的第一次碰撞。下半年如美國能繼續重開經濟（如重開不成功，後果不敢想像），還好一點，將重新拉開距離，到年底可能美國GDP約20萬億美元，中國約15萬億美元，差距仍有33%，但已比去年的50%以上收窄很多。長期交接的時間表亦將由7年以上拉近至估計只4至5年，即有可能在下屆美國總統任內發生。

當然重申一次，即使中國GDP超越美國，絕不代表人民幣、人均收入、科技、商業、軍事和宣傳上，都能同時超越美國。這將是一個漫長過程，且充滿危機。

這亦不等如美元馬上失去所有人信心，停止使用，或匯率暴跌。但這過程中，美元必逐漸失去它的高昂專權，聯儲局的QE和YCC等政策的自由度和有效性，將慢慢感到掣肘，可能導致Fed put的威力減弱。

所以Don't fight the Fed, until......

（中環資產持有騰訊、網易、中芯、京東、美團、拼多多、阿里、Bilibili、Amazon、Microsoft、facebook、Apple、Tesla的財務權益）

中環資產投資行政總裁

🌱「大自然中沒有所謂的『廢棄物』。」
　
今天是 #世界閱讀日，大家現在除了看手機之外，還會看書嗎？電子書也可以唷，如果有覺得不錯的書，歡迎在留言中分享給我🤓
　
我很愛看書，啥都愛看愛學，我妹以前還會笑稱我是「雜學王」🤣
　
延續著昨天世界地球日的脈絡，#環保不該只是個人責任，#政府與企業的環境責任是絕對不能免除的。
　
在這樣的概念下，向大家推薦循環台灣基金會 Taiwan Circular Economy Network董事長黃育徵寫的「#循環經濟」。
　
昨天 #世界地球日 我有提到，循環經濟是一種讓資源能夠不斷地循環再生利用，減少廢棄物和污染物的經濟模式，跟它截然不同的，則是我們現在非常習以為常的「線性經濟」，線性經濟從獲取原料、製造、銷售、使用完畢後，這些構成產品的物質或資源，通常就只有焚燒掩埋的結局，無法讓我們再利用。
　
🌏你知道 #太平洋上有個比台灣大44倍的飄浮垃圾島 嗎？（太平洋垃圾帶Garbage Patch ）
　
長久下來，我們的資源越來越少，焚燒掩埋的廢棄物卻越來越多，多到沒地方放的結果就是看到這些廢棄物出現在河川、農地和海洋，變成了我們最痛恨的環境污染。
　
台灣很小，也缺乏天然資源，許多資源都很仰賴進口，狹小的土地更處理不了越來越多的廢棄物和污染，該是我們以循環經濟取代線性經濟的時候了。
　
這本書認真的表格圖文並茂，把循環經濟的概念介紹得很清楚而且好理解，並且提到很多目前國內外已經在運作，而且在商業上真的能夠獲利，用更少的資源、更少的廢棄物與污染一樣能夠賺錢的案例。
　
🧐我來直接幫大家重點摘要，書中提到的四種循環經濟概念的商業模式：
　
①#循環供應：提供可再生、可回收、可生物分解的資源，這種模式通常在產品一開始設計時，就要選擇使用可回收或是可以生物分解的原料或材質，而且設計上通常會便於拆解組合，例如全球最大的地毯公司Interface就採用模組化地毯的作法，用很多塊小面積的地毯，組合成所需要的樣子，這樣如果需要局部維修或更換時，可以只處理一小塊，到了要廢棄時，地毯可以被分解成底背和紗線，兩者都可以再使用或是再變成地毯的原料。
　
②#資源回復：將本來要廢棄的產品材料重新找到其他用途，例如環拓科技是台灣一間可以將廢輪胎幾乎百分百分解後回收再生的公司，可以把廢輪胎變成裂解油、碳黑、鋼絲及可燃氣，而這些物質都可以變成其他產業所需要的原料，讓廢輪胎不再只能拿去當燃料。
　
③#延長產品或資產壽命：如果一件產品能夠更耐久，或是能夠簡單地維修、升級或再製造，就能讓產品壽命更長，例如書中提到荷蘭一間辦公家具公司Desko設計出可以用到20年以上的辦公桌，但是一個客戶使用一張辦公桌平均只有7年的時間，它們就跟客戶協議好使用期限，到期後Desko會用原價的10%買回，整理維修後再以原價的50%賣給第二位客戶，到期之後再用5%原價買回，整修後以原價25%賣給第三手的客戶，本來一張辦公桌可能7年就會被客戶丟棄，現在一張桌子賺三次，使用時間可以拉得更長！
　
④#共享或租賃：以「使用」代替「擁有」，這個其實就是我們現在越來越流行的共享概念，很多產品我們擁有了以後，卻是大部分的時間都閒置而沒有使用，那為什麼不用租的？或是拿出來共享呢？這裡有個很重要的觀念，當很多產品以租代買之後，因為產品還屬於原公司，原公司還要維持產品的狀態以給下一位顧客使用，公司通常會把產品設計得更耐久耐用好整修。在荷蘭，甚至洗衣機也可以租。
　
看到這，你可能會想我幹嘛看這本書？我又沒有要靠著這賺錢😂
　
#每一次消費都是個選擇，請你繼續看下去，了解環保不只是獨善其身，我們資源回收的再用力，如果沒有好的接收端，其實最後不是因為回收品質不佳，回收成本過高或是回收料比原料貴，最終可能還是進了焚化爐😭
　
#循環經濟談的從來都不只是環保，#它談的是從一開始就思考如何讓產品構成的每一分資源能夠持續創造商業價值和被人使用。這個巨大的轉型工程不只需要政府推動，也會很需要企業改變觀念跟經營方式，當然更需要既是公民也是消費者的我們監督跟支持。
　
身為民意代表的我，也許能夠扮演促成政府、民間和企業彼此對話與合作的角色，讓循環經濟能夠在新竹、在台灣更加茁壯。
　
這個體系結構聽起來有點龐大，但請相信我，我們一起努力、一起監督，一起打造永續的理想生活🥰
　
就如標題也是我書中最愛的一句話，我相信「大自然中沒有所謂的『廢棄物』。」

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🌏推動產業「#綠色紓困」，永續發展才能讓我們和下一代有好的未來👊
https://fb.com/784141778782058/

Burt Malkiel就是《漫步華爾街》這本投資領域知名著作的作者，而他目前除了擔任Vanguard的董事以外，也是Wealthfront這家投資服務公司的投資長。

他將他過去的學術研究，以及在自己的著作中的理念，都透過Wealthfront這家公司來實現了，包括以每年0.25%的投資顧問費用來協助客戶管理資產，而投資則都是使用低費用、有稅賦優勢的指數型工具來進行，並且根據投資人的投資目標來調整不同資產的比例。

Wealthfront在他們公司官網的首頁就提供了一個試算工具，讓投資人可以調整自己的帳戶類型（個人帳戶、聯合帳戶或是各種退休帳戶）、投資的金額以及年齡，就能夠獲得一個典型的投資組合建議，如上圖，就是30歲的投資人，分別建議持有35%美國股票、22%國際成熟市場股票、17%新興市場股票、8%高股息股票、5%天然資源以及13%的市政債券。

對於每一個項目，都有簡介為什麼要持有這項資產，例如高股息股票是為了提供收益，天然資源是為了抗通膨，而市政債券的功能則是免稅。

大家只要把滑鼠移到該項目就會顯示該資產的說明。當然，投資人如果不想付那0.25%，當然也可以自己按照範例來作配置即可，只是他們認為他們收0.25%並不多，但是卻能協助客戶獲得更理想的報酬。怎麼做呢？除了相較於一般投資顧問費用平均要1.31%遠高於Wealthfront以外，還有其他優勢：

他們使用低費用的指數型基金、知道何時應該再平衡，這樣做的優勢有：
1. 指數型基金比共同基金便宜2.1%
2. 稅賦上的優勢有1.0%
3. 資產配置最佳化的優勢0.5%
4. 自動再平衡的優勢0.4%
5. 七種資產比三種資產多出的優勢0.6%

上面這些加起來，每年就是4.6%的優勢。

https://www.usastock88.com/2013/04/burt-malkiel-part-1.html