【#Podcast更新了】
EP45: 為什麼美股最近大暴跌？能源短缺是假議題嗎？
🎙️ Podcast 連結：https://gamma.soci.vip/
✍🏻 搭配文章：https://gamma.to/notes/9LL4ODafjJRmJanoXqaV?fbclid=IwAR2QfCU78pb7OyO0CC50Bi1gzrhu7DXmgksUpMnyfce2V4GZgetR-lQbyI8

對近期市場看法

🔖 長債殖利率走升:
1.能源短缺產生對通膨的隱憂，推動 10 年期公債殖利率上漲
2.DCF 公式，利率上升，股價下調
3.Gamma 認為這不至於會導致黏性通膨 (成本驅動價格上升、但實質經濟沒有成長)，尤其 Delta Variant 的時候已經把經濟復甦往後推，所以其實經濟成長放緩的論述已經 price in

🔖 美國政府債務上限調高的談判僵局:
這個消息出來的當下，市場就會迅速反應，那麼債券價格 (殖利率) 在那個當下就會 price in

🔖 回歸到最近市場修正的原因:
1.因為整體股票持倉水位仍然在歷史的高點，而經理人為了降低曝險，拉高現金持有
2.Gamma 認為他們就是再找理由賣股票，上面這些就是很好的理由
3.Q3 表現向來不好，尤其是 9 月，不需過度擔心

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Gamma 認為在最近的市況中，感到更有趣的反而是能源短缺可能的投資機會。

🔖 能源短缺的通膨論述合理嗎？
1.先定義好供需造成的通膨 vs 貨幣造成的通膨
2.影響也小，因為經濟活動要到明年才會更加旺盛

🔖 能源短缺問題現象:
1.從供給面看能源短缺
2.中國政策加劇能源短缺
3.燃料煤
4.LNG

🚩美股崩跌引發的致命打擊

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ROE(股東權益報酬率)是巴菲特最愛用的指標，也是機構投資人最普遍觀察的重要指標，它會直接影響到一檔股票的定價，所以作為企業的經理人，最重要的任務就是想辦法拉高ROE，如此一來，才能受到資金的青睞，進而推升股價，這是企業賦予經理人的重要任務。

不過經理人也只是來上班的打工仔，為何非得背負如此崇高的理想？為了鼓勵經理人好好干，美國企業設計了一系列的激勵措施，大抵圍繞在股價上漲，就能從股票期權從中獲得利益。

所以對於經理人而言，推高股價是關鍵，提高ROE自然就成為手段。

問題來了，怎麼推升ROE呢？我們知道公式是

♦淨利/股東權益

學過基礎數學的朋友都知道，要讓這個數字提高的方法很簡單，不是想辦法提高分子的淨利，就是減少分母的股東權益。

先看分子的部分，提高淨利談何容易?市場瞬息萬變，競爭激烈，一個企業能動用的資金就那些，每一筆投資都是風險、每一次決策都是關鍵，一步踏出去對了成英雄、錯了就要變狗熊，沒有一個經理人想成為那位由盛轉衰的關鍵人物。

既然風險這麼高，有沒有比較保守的做法呢？有，如果沒辦法從分子的淨利著手，咱就往分母的股東權益下手，只要股東權益減少了，就算獲利持平，ROE不就上來了嗎？這是一個不用冒風險也能得到同樣效果的好辦法。

股東權益減少的實際作法，就是買回庫藏股，使得流通在外的股票減少，所以過去十年，美股上漲的最重要推手，就是「股票回購」(buyback)。

執行股票回購，除了上述能夠推升ROE的優點之外，由於減少流通在外的股票，所以也增加了籌碼穩定性、有助於鞏固經營權，甚至還有能力能提高配息金額。最重要的是，由公司自己來當拉抬自家股票的主力。

行情好的時候，股價漲了，經理人可以獲得的股票及期權獎勵遠遠高過職務的基本薪水，在這種誘惑下，經理人當然非常樂意執行股票回購。

外人一看，我靠，這家公司ROE逐年成長、股價也同步走高，這是標準成長股啊。於是美股成為全世界最會漲的股市，不過很大部分是由於這種財務操作。

問題來了，要持續回購股票得花大量的錢，這些錢從哪裡來？本身資金有限啊？

剛好，超低的利率環境給了這些企業們一個非常好融通資金的管道，原先降利率是為了給企業舒緩資金壓力，好讓企業願意投資實體經濟，現在好了，給你方便借錢做生意，最後被你拿去炒自家股票，成了標準的「脫實入虛」啦。

這齣戲不是沒人看清，而是眼見美股不斷創新高，大夥睜一隻眼閉一隻眼，畢竟股市上漲，不僅能夠給予大眾一個「太平盛世」的錯覺、穩定民心，提高消費信心，政治人物也樂見一項順手拈來的政績可以掛嘴邊。

所以整個核心基調就是

發債→買進庫藏股→推高roe，以此不斷循環。

按常理推斷，如果不斷重複這個循環，美股就會持續創新高對吧？

沒錯，不過這個假設有個最重要的前提，那就是「廉價的資金成本」，如果公司的資金成本提高，這個套路就行不通了，因為沒辦法借新還舊，龐大的債務會壓的公司喘不過氣來。

什麼時後會引發這種情況呢？當企業信用有了疑慮，被調降信評，導致公司債券被不斷拋售，殖利率大幅提高，這齣戲就演不下去了，因為融資的成本若是提高，資金的來源就會出了問題。

資本市場害怕的不是本次疫情，而是疫情一次引爆了長久以來的既有問題。停工導致企業現金流中斷→金流中斷使得企業債信出現疑慮引發信評下調→公司債被拋售使得殖利率大增→企業融資成本被迫提高→沒辦法執行股票回購。

所以最近不少美企都宣布「停止回購股票」，因為玩不下去了。這也是為什麼本次股災投資級公司債被拋售會讓美國聯準會這麼緊張，甚至著急地出手相救，原因在此。

每年不斷地股票回購已經從優點變成致命缺點，過去這種買盤是推升股價的主要力道，大力在市場上收購流動性籌碼長期下來使得籌碼非常穩定，不過籌碼穩定的另一面，是使得「流動性大幅減少」，一次股災才發現原來正是由於「籌碼太穩定了」，作為主要買盤的回購力道一旦消失就導致「底下沒有買盤」，公司只能看著股價不斷崩跌，卻一點辦法沒有，所以近期有不少美企業經理人不是共體時艱，而是率先離職，先走先贏。

明眼人都明白，目前企業滿手自家股票、債台高築，已經是本波股災最大受災戶，這個時候再加上資金斷鏈，好日子真的就結束了。

少了回購股票這項重要手段，美股還能不能重返榮耀？企業能不能在空頭下挺過這波債務風暴？早已失去競爭力、單純靠財務操作的企業該不該放手由市場機制自然淘汰？

大洋彼岸的故事還沒結束，多空就像四季，是一種自然的循環，每每繁榮必定伴隨衰退。和全球投資人一樣，我也引頸期待每一次市場的新陳代謝，能夠催生出下一輪新的投資機會。

跌就跌吧，我等著呢。

本篇文章作為先前貼文的補充：
3/26「地雷」會不會變「海嘯」？可能引發下一波市場風暴的核心。
貼文連結：https://lihi1.com/35NmU

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