一念之間

我之前寫過《Groundhog Day》，但最近有些新的感悟，所以想再分享一次，無論如何這都是一部百看不厭的電影。

在說沉重的話之前，先跟大家分享一個關於Groundhog Day的趣事，男友的工作包括一件聽起來很無聊的差事，就是每天打電話給客戶，確認他們想進行的交易，聽著一串又一串的數字，我心想，不是用電郵更方便、準確嗎？他說那是公司的規定，而電話另一端的客戶跟他一樣無奈。從此，他每打完這通電話，我就笑說那是groundhog day。後來我在工作上也有重重覆覆的事項，有位同事在開會時笑說那根本是groundhog day嘛，我有點開心，因為我們有同樣的幽默感，也有點沒趣，原來這個比喻不只屬於我一個。

最近在不同渠道收到了一些問題和訊息，引起了一些反思，想與大家分享。

在這些訊息中，很多新朋友、舊朋友對我的新工作特別感興趣，甚至問我有沒有在Tate面試的心得跟他們分享。在跟他們聊天的過程中，我感受到他們對藝術行業的興趣與渴望，但卻欠缺對這個圈子的了解和入行的決心。

我很坦白地跟他們說，他們或許更需要知道的是現在英國藝術界別的就業情況，或者先嘗試報報看自己心儀的工種，看看有沒有回覆、面試的機會，然後在調整求職策略。我找工作找了大半年，在去Tate面試之前，我經歷過很多失敗，每次失敗我都嘗試從中學到些什麼，比如履歷要怎麼寫才能被看見，如果有面試的話，又怎樣說服他們聘用一個剛來英國的人，而不是本地人；而更長遠一點來說，我就是怕找不到工作，所以同時唸碩士，也替不同的公司寫文案，維持生活。而最後在Tate面試，倒是很簡單直接的對談，雖說簡單，卻綜合了我前七個月的經驗和過去三年在這個行業的工作經驗。

聽起來說許很臭屁，但投了幾百份履歷才換來一次面試的機會，聽起來應該並沒有很厲害吧？甚至讓某些人感到絕望。我想跟他們分享的，是一種務實的心態，可以設定一個很高的目標，但不應該只是遠遠的想像那個目標，然後默默地準備那個不知道會不會發生的面試——至少生活沒給我這樣的餘裕。被拒絕得多也會習慣，但不是那種「我就是很失敗」那樣的習慣，而是「沒關係，下次再努力一點吧」。

如果有這個心態，即使暫時未能入行，但當機會來臨時，你會有更大的信心把握，而當然，更主動的人不應該等機會來臨，而是創造機會。

最近在看一些書，然後回想起很多小時候的事，我的家境絕對不是富裕，但媽媽總是很樂觀、堅持地走下去，而無論我在學校的成績有多好，每次公開試總是拿不到期望的成績 ，連考大學也比很多人不順利。生活中有許多個「不如放棄吧」這樣的念頭，但最後都選擇了試試用別的方法達成目標，冤枉路其實不冤枉，至少我又離自己的目標近了一步。

有朋友說我很幸運，雖然我馬上聯想起窮困的童年和早逝的爸爸，但我還是會點頭微笑，幸運在哪裡呢？或許它就是每次很想很想放棄時，心中那股「不如再試一次？」的聲音吧。

就像《Groundhog Day》的劇情一樣，只有停止埋怨，一點點地變成更好的人，才能幫自己走出生活的死胡同，從「今天」順利過渡至期待已久的「明天」（，還找到了真愛）。

“Today is only one day in all the days that will ever be. But what will happen in all the other days that ever come can depend on what you do today. It’s been that way all this year. It’s been that way so many time”

Ernest Hemingway

以前對海明威絕大部分的作品都無感，因為覺得他的個性太倔強，太強勢，太絕對，但說許面對被亂流打亂的生活，我們的確需要變得更堅強。

如何做到溫柔而不脆弱、堅強而不銳利，是我給自己的功課，也歡迎大家一起修練。

如果你需要人聆聽或就你生活 、工作中的煩惱給些意見，也歡迎找我聊天。

舊文重貼：

2020年7月5日 ·

【我如何運用法律與經濟學在投資決策：營業中斷保險】

2004年左右我就曾為文記錄如何從消費者保護法中的「科技抗辯（state of art）」判斷當年因止痛藥Vioxx瑕疵陷入集體訴訟法律風險、股價腰斬的默克藥廠，其實真正面臨的風險並不高，並大膽$26美元危機入市，兩年半後$50多美元陸續獲利了結。
這部份可以參考後來2018年寫得更清楚的【效率市場假說是錯誤的】一文。
這是一次靠法律專業知識的價值投資操作。
近日因Covid-19在美國失控的疫情，我們又看到新一波影響更廣的法律爭議浮出抬面：營業中斷（business interruption）。
美國各州政府的封城（lockdown）措施使得許多中小企業面臨無法營業、營收中斷、現金流鎖死的倒閉危機。原本這些中小企業購買的商業保險，幾乎都有「營業中斷條款」，此條款大概涵蓋範疇如下（以Allstate公司為例）：
1. 預期收入損失（For lost income from the destroyed merchandise (minus expenses you may have already paid, such as shipping).Your pre-loss earnings are the basis for reimbursement under business interruption coverage. Lost earnings, also known as the actual loss sustained, are typically defined as revenues minus ongoing expenses. ）
2. 額外支出（ For extra expenses if you must temporarily relocate your business because of the fire (for example, the cost of rent at the temporary location).）
然而近日上百萬家申請保險賠償的中小企業卻遭到保險公司拒付，理由是：「Covid-19疫情並未造成實質物理損失（actual physical loss）」。
什麼？賠到當內褲還叫沒有損失？這是怎麼一回事？
一、美國商業保險營業中斷（business interruption）條款法律爭議
多數保險公司紛紛於近日在各自網站上強調「實質物理損失（actual physical loss）的存在是申請保險支付的先決條件」。實質物理損失在保險公司方面的定義為：真實損害（damage）造成營業設備、不動產失去部分或全部原本功能/效用，造成商業收入損失。
換言之，目前美國保險公司的態度是 -- 病毒並未造成中小企業保戶物理上營業設備或不動產失去運作能力，病毒讓人致病又不讓機器廠房店面生病，當然不構成支付賠償金的條件。
中小企業主的立場顯然相反 -- 病毒與政府封城措施造成營業上之不可能，我當初買保險不正是為了這種不可預期之風險？沒了收入但租金、工資與各項支出依然照付，損失哪裡不真實不存在？
為何保險公司可以如此狹隘限縮解釋？這是因為此類商業保險的營業中斷條款最早源自於美國南北內戰時期，當時的商家因戰爭破壞或徵調的關係，其所擁有的商業設備或店面因此不再能持續生產失去收入，在此侷限條件下商界所應運而生的保險制度。故，美國保險法律與習慣上，對實質物理損失的看法是有歷史累積，而因循前例恰恰是普通法（common law）的核心邏輯。
可是現代世界與南北戰爭相差100多年，難道法律上都沒有可以擴張或改變的突破口？
有的，而此問題的法律突破口在一個我想台灣讀者大概都想不到的關鍵點 -- 「附著與污染」。
⟪附著與污染⟫
附著概念在1980、1990年代都已經有州法院判決提供了初步概念，但最標誌性、最多後來者引用的則是2002年康乃迪克州聯邦地方法院的⟪Yale University v. CIGNA Ins. Co.⟫一案。
此案中耶魯大學於1980年代的建築外牆塗漆後來證實含有重金屬鉛與石棉，造成第三人健康受損。耶魯大學根據產物保險條款，要求保險公司支付賠償金。保險公司稱：「塗漆又不影響建築物原本功用，不構成物理性實質損害。」拒絕賠償。
官司先在康乃迪克州州法院打，州法院也是採取與保險公司相同的限縮解釋。
但後來官司打到聯邦地方法院，聯邦地院卻採取擴張解釋：「附著」於耶魯大學建築物上的油漆，實質上「污染（contaminated）」了建築物，使其一部或全部失去了原本功用，因此構成實質物理損害。
此觀點在2009年也於⟪Essex Ins. Co. v. BloomSouth Flooring Corp.⟫案得到位於麻州的聯邦第一巡迴法院支持，認為附著於財產上的「惡臭（odor）」也是種能造成實質物理損害的汙染。
這也是為什麼目前我們看到針對Covid-19相關幾百個保險訴訟案中，最活躍的佛羅里達州律師John Houghtaling II主張：「『附著』於建築物、商業設施表面的冠狀病毒也是一種造成實質物理損害的汙染」。即便事實上多數公衛專家均指出目前科學證據顯示，Covid-19主要還是透過人傳人機制傳染，透過附著物體表面傳染案例屬於極少數特例。
因為熟悉英美法的人都知道，common law的先例是一個比較可能勝訴的框架，律師多盡量把訴之主張想辦法塞進成功框架裡，即便看起來很彆扭。要是跳脫既有框架另創新法律見解，則勝訴機率很可能大減。
但前述「附著與污染」見解並非每個法院都買單，例如紐約州州法院在2002年與2014年不同判決中都否定此擴張見解，堅持南北戰爭留下的狹義解釋。
可這就進入我們第二個重點...
二、經濟學角度切入：
各州法院之間對於營業中斷（business interruption）的法律定義不同勢必會增加各州中小企業與保險公司各自在營運上的不確定性。當然，這也會增加再保險公司的不確定性。
依據美國法架構，各州法律見解不同牽涉到跨州商務，是有高度可能最後進入聯邦最高法院以求一統一見解。然而法律訴訟程序的曠日廢時將使得中小企業不見得有足夠資金支撐到訴訟結果，但反之，希冀減少損失的保險公司們卻有相當高誘因要把戰場拖到最高法院。
從經濟學競爭（competitiveness）的概念切入，中小企業方也必將嘗試繞過既有遊戲規則，即法律程序，試圖建立有利於自己的新遊戲規則。
於是乎我們就見到美國知名四大主廚--Daniel Boulud （米其林兩顆星）, Thomas Keller（米其林三顆星）, Wolfgang Puck（米其林一顆星） 以及 Jean-Georges Vongerichten（米其林三顆星）-- 結盟，並於今年3月底去電美國總統川普，要求逼迫保險公司支付停業的商業損失。
川普果然也在4月份內部會議上提出：「他知悉保險公司對多年支付保費的餐廳業者雨天收傘一事，雖然他也知道保險公司保單涵蓋範圍有限，但如果支付賠償金是公平的，則保險公司就應該支付。（... saying restaurateurs had told him they paid for business-interruption coverage for decades but now they need it and insurers don’t want to pay. He said he understood that some policies have pandemic exclusions, adding: “I would like to see the insurance companies pay if they need to pay, if it’s fair.）」
熟悉制度經濟學的朋友都知道，當「無主收入」出現時，意味著租值消散（rent dissipation），也代表著整體社會的浪費。租值消散是整個經濟學最難掌握的高級概念，許多有名的經濟學家或教授，甚至某些諾貝爾獎得主，也不見得能正確理解並掌握此概念，本文並不打算詳談，請有興趣的讀者自行參考我過去幾篇舊文。
就我所知，一般經濟學者未曾討論「準租值消散（rent dissipation on depend）」狀況 -- 在法律定義未由最高法院統一見解前，被保險人無從得知是否可以取得保險賠償金；保險人雖暫時對保費有所有權，但一旦訴訟發生依會計原則也必須劃出一部分作為賠償準備金。可是在真實世界，我們目前不存在比曠日廢時的司法或所費不貲的政治遊說（包含政治獻金/賄絡），更有效率且廣為接受的制度來安排這樣的權利衝突。
（此處on depend概念類同於英美財產法中的on depend概念，我就不岔題解釋）
這是說，從經濟分析角度看，在統一法律見解未出現前，此狀況是一種社會費用，以租值消散形式暫時存在。
這就轉到本文的第三個重點，身為證券市場投資人，怎麼看怎麼應對？
三、投資人角度
在日常法律爭議上，此類「未有最終判決前，權利範圍或收入歸屬處於未定狀態」的狀況實屬常見。換個角度說，其實這些案件多屬於個體性風險，即便在系統內會產生一定權利範圍/未來收入預期影響，可幾乎都不會構成「系統性風險」。
但此次對「營業中斷」定義爭議卻碰上歷史罕見的大規模被迫停業狀況，根據美國普查局 (United States Census Bureau)的資料顯示，截至今年5月8日，因被迫停業而申請Paycheck Protection Program (PPP)的中小企業高達360萬家，借款金額達$5370億美元。4月26日～5月2日該週資料更是超過51.4%企業受到疫情影響（見圖）。
有保險公司代表說得清楚：保險原理是基於「大數法則」，亦即平時由多數人分別出資一小部分，於個別性風險實現時支付賠償金彌補其風險。但若「近乎所有出資者的風險都實現」，保險公司根本不可能同時支付所有被保險人賠償金，這已經不是個別性風險而是系統性風險，保險公司只能宣告破產。
2008年金融風暴主因之一也是原本以為透過大數法則建立的CDOs，包裹大量不同債信的房貸債權很安全，結果不堪系統性風險實現而崩潰。
我在今年五月份【美國失業人數破2千萬為何股市上漲？再來怎麼看？】一文中特別強調我們應該多關注CLOs（Collateralized Loan Obligation）潛在違約危機，也是著眼於此類別個別性風險轉為系統性風險的可能性激增。
同樣的，前述營業中斷保險條款無論美國法院最終見解為何，都很可能發生二選一結果：「大規模中小企業因封城出現流動性枯竭引發的大規模倒閉風險」對上「保險公司支付如此大量賠償金恐陷大規模財務危機」。
即便是繞過法律程序，透過政治遊說施壓美國行政單位，依然繞不開上述兩項風險必然實現其中一種的局面。
根據富國銀行（Wells Fargo）的推估，美國目前含有營業中斷條款的保險金額約$8千億美元，其中50%透過再保險方式轉嫁。值得慶幸的是我並未查到此類保險有轉化為其他衍生性金融商品，這表示風險可能未如CDO、CLO般倍數放大。富國銀行認為美國商業保險公司應該有能力吸收$1500億左右的賠償，但根據美國普查局資料受影響商家超過5成，意味著假設$4千億索賠發生時，即便能移轉$2千億至再保險公司，依然還有約$500億的差額。
我們要特別注意的是保險公司收到保險金後必須轉為投資方能獲利，這表示當股市下挫時保險公司的資產也會跟著縮水，償付能力也會隨之下降。例如巴菲特的Berkshire Hathaway旗下保險集團於今年第一季因支付保險賠償金淨損$4.89億美元，但同時集團資產卻也記入$550億資產減損。
故，我前述二擇一風險實現時，會不會引發股市下挫傷害保險公司資產也值得注意。
另一方面，有誘因把法律戰拖到聯邦最高法院的保險公司即便此策略成功執行，流動性短缺的中小企業恐怕提早實現第一種風險，對整體經濟乃至於股市同樣不利。
身為投資人還要再小心的，是本屆Fed主席Jerome H. Powell屢破歷史紀錄的灑鈔救市風格，也很可能在前述因保險爭議而生之系統性風險可能實現時再度開啟瘋狂印鈔機制，而在經濟學上會有什麼效果，我在【美國失業人數破2千萬為何股市上漲？再來怎麼看？】一文已經講得清楚，簡言之：
a. 證券資產價格將局部出現嚴重通貨膨脹。尤其這段時間持有美國資產者獲利率可能超越持有其他國家資產者。
b. 各國因貨幣政策多少掛著美元，而將出現輸入性通膨。
c. 寬鬆貨幣產生的貨幣幻覺（money illusion）將埋下更多錯誤投資地雷。
d. 每次寬鬆貨幣救市都是以美元地位為代價。當美元地位跌破均衡點，人民幣等主要貨幣不再支撐美元，美國將出現全面性嚴重通貨膨脹，美國債券價格將大跌，許多州政府、市政府有破產可能。此時，持有美元與美國境內資產者恐受相當傷害。
結論：
我批評過很多次，坊間常見的「價值投資」多半只是拿幾個財務數字挪來搬去，從嚴謹的經濟學角度看這只是看圖說故事的自我欺騙行為。我認為真正有效的價值投資，是依據如經濟學這類具備科學解釋力的理論架構，蒐集真實世界的關鍵侷限條件與條件轉變從而預測未來，並嘗試從中獲利。
掌握真實世界的關鍵侷限條件必須：a. 累積大量、多範圍的各種知識，其中法學、經濟學、基礎物理/化學/醫學乃至於某些工程實務等都是必須；與b. 有足夠的能力從無數侷限條件中分離出「關鍵」。
我也談過，Benjamin Graham以降至巴菲特的傳統價值投資法最大缺失在於「忽略貨幣因素」，一旦出現極端貨幣現象時，價值投資幾乎失效。這部份價值投資者必須自行強攻以價格理論出發的貨幣學來彌補。
巴菲特老夥伴Charlie Munger認為投資者需具備各種不同知識體系，吾人深以為然。此文為一又牛刀小試。
參考資料：
✤ Yale University v. CIGNA Ins. Co., 224 F. Supp. 2d 402 (D. Conn. 2002)
✤ Matzner v. Seaco Ins. Co., 1998 WL 566658 (Mass. Super. Aug. 12, 1998)
✤ Arbeiter v. Cambridge Mut. Fire Ins. Co., 1996 WL 1250616, at *2 (Mass. Super. Mar. 15, 1996)
✤ Essex Ins. Co. v. BloomSouth Flooring Corp., 562 F.3d 399, 406 (1st Cir. 2009)
✤ Roundabout Theatre Co. v. Cont’l Cas. Co., 302 A.D. 2d 1, 2 (N.Y. App. Ct. 2002)
✤ Newman, Myers, Kreines, Gross, Harris, P.C. v. Great N. Ins. Co., 17 F. Supp. 3d 323 (S.D.N.Y. 2014)
✤ The Wall Street Journal, "Companies Hit by Covid-19 Want Insurance Payouts. Insurers Say No." June 30, 2020
✤ Steven N.S. Cheung, "A Theory of Price Control," The Journal of Law and Economics, Vol. XVII, April 1974, pp. 53-71
✤ Willam H. Meckling & Armen A. Alchian, "Incentives in The United States," American Economic Review 50 (May 1960), pp. 55-61
✤ Milton Friedman, "Money and the Stock Market," Journal of Political Economy, 1988, Vol. 96, no. 2
✤ Irving Fisher, "The Money Illusion," 1928
文章連結
https://bit.ly/3gsJK6l

【美國防部對台灣接連表態：台灣是印太戰略的重要關鍵 + 不是中國一部份】​
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美國海軍上將、即將接任印太司令部司令的約翰・阿奎利諾（John C. Aquilino）將軍，日前在參院軍委會的提名聽證會上，對印太區域現況做出重要的表態。
更重要的是，國防部對這個聽證會的新聞下標是這樣：「防衛台灣是區域及國家安全的關鍵」（Defense of Taiwan Vital to Regional, National Security, Admiral Says）​
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➤ 國防部新聞：https://reurl.cc/nnxe6e。​
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不久之前，即將交接的現任司令戴維森（Philip Davidson）才在參院做出直接的表態，示警中國的威脅，並表示將助台提升自我防衛能力。看起來，美國在印太區域的戰略將會延續，且這些近期的軍事佈署都是直接針對中國而來。​
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➤ 觀測站報導：https://reurl.cc/Xex763。​
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看到這則新聞之後，讓我們想起前陣子的另一篇對台灣來說很有觀察價值的新聞，就是美國國防部出現了往「戰略清晰」做調整的跡象。​
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美國國防部3月15日的這篇文章（https://reurl.cc/qmKoby） ，裡面對台灣地位做了一個非常清楚的表態：「中國領導人們談論在中國的統治下統一台灣，但台灣從來都不是中國的一部份。」（Chinese leaders talk of unifying Taiwan under Chinese rule, but Taiwan was never part of China.）​
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要知道的是，美國長期以來的「一中政策」和「戰略模糊」這些方針，從來不會針對台灣地位做描述，尤其行政部門的正式聲明總是會字字珠璣。​
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過去三十年來，美方對台灣地位闡述最大的突破點，大概就是前國務卿蓬佩奧（Mike Pompeo）去年在修伊特秀（Hugh Hewitt Show）訪問時說道：「台灣非中國一部分，過去35年美國兩黨政府所遵循的政策也承認這件事。美國對台承諾跨越黨派，兩黨都了解台灣是民主典範。」這應該是美國行政部門首次有人這樣「公開」且明確地說。​
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現在拜登政府下的國防部在官網上一篇「講解印太區域現況」的文章當中，主動地講說「台灣不是中國一部份」，這是在蓬佩奧表態之後，大概是首次以行政部門的名義所寫（但還不是正式聲明就是了）。這樣的文字恐怕是會讓很多人意想不到的，尤其，這兩個月以來美中關係一點都沒有趨緩，在各方面的抗中政策上面幾乎都對前朝有所延續，甚至是繼續往前推進。​
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而現在國防部這篇文章的狀況就是，把「現狀」再更清楚地定義一次。​
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✏️ 補充：美國的戰略模糊辯論​
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從去年中段以來，美國政策圈有很多人在辯論說美國到底要不要調整戰略模糊的策略，尤其是許多人認為，應該講清楚說當中共侵略台灣的時候會出兵協防台灣，以嚇阻中國。不過，目前看起來戰略模糊不太可能改變（蓬佩奧也說不會改變）；阿奎利諾在回答參議員問到對於《防止台灣遭侵略法案》（授權總統在必要時刻，可以不經國會授權而先使用武力回應中國侵略）的看法時，回答就顯得保守得多，畢竟該法案還沒有受到兩大黨議員多數明確表示支持。​
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但在其他很多方面，美國是有在努力地想辦法嚇阻中國：不斷講說中國如果使用武力會付出很大的代價、強調說會幫助台灣提升自我防衛能力，現在又講說台灣不是中國的一部份。​
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戰略模糊不是０或１的二分法，而是在某些部份可以愈來愈清晰，這是一個程度的概念。​
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不過，對台灣來說，我們也必須要很清楚：戰略模糊除了對中國劃紅線，同時也是對台灣劃紅線。美國現在認定台灣的執政黨政策非常穩健，沒有要推行所謂的法理獨立，目前也認定了台海的麻煩製造者是中國。相對來看，台灣自己必須要更加努力地去提升自我防衛能力，以及之後肯定還會有許多必須要有所交易、取捨的部份（例如台美FTA的談判，自由貿易協議的本質就是交換和取捨）。​
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美國的一中政策和戰略模糊這些東西講了數十年，有一些最核心的部份不會改變，例如：目前不可能會明確承認台灣為獨立國家，也不可能建交，同時也不可能承認中國對台灣的主權聲稱。對美國來說，避免與中國的直接武力衝突（同時維持霸權地位），仍然是最核心的利益。但這些政策的內容是會有所變動，而台灣的地位就隨著國際政治的變化之下，緩步前進。​
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✏️ 補充：印太司令部司令提名人​
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阿奎利諾現年58歲，自2018年5月，經川普政府的提名擔任太平洋艦隊司令，再經由拜登政府提名擔任印太司令部司令。最近印太司令部全力爭取《太平洋嚇阻提案》（Pacific Deterrence Initiative），向國會爭取更多預算加強太平洋區域防衛。根據2021年的國防授權法，國會已核准2021年2.2億元，目前阿奎利諾正在爭取下年度4.6億元的預算。​
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另外，這兩個月以來，美軍驅逐艦已通過台海三次（2020年一共有13次）​
🔹 2/4馬侃號（USS John S. McCain, DDG-56）航行通過台灣海峽​
🔹 2/24柯蒂斯威爾伯號（USS Curtis Wilbur, DDG-54）航行通過台灣海峽​
🔹 3/10約翰・芬恩號（USS John Finn, DDG-113）航行通過台灣海峽​
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阿奎利諾在聽證會最後時講到：「美國的命運與我們在境外的情事密不可分。全球和平與繁榮取決於我們在印太地區的參與」（America's fate is intertwined with events beyond our shores. Global peace and prosperity depend on our presence in the Indo-Pacific.）​
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