受新冠肺炎疫情擴散全球,國際景氣明顯趨緩,貿易及消費動能減弱,影響實質經濟供需,金融市場劇烈震盪;多國調降利率,擴大寬鬆貨幣政策或財政支出,以期舒緩疫情的衝擊。而在疫情爆發之前我國觀光產業就因陸客團影響，疫情爆發無疑是壓垮駱駝的最後一根稻草，而南投為我國觀光大縣，接連幾次事件對南投縣都影響甚鉅，我們期許府院能拿出完整的擘畫協助相關產業度過寒冬。為因應新冠肺炎的對於產業的影響，目前依行政院公布紓困振興1.0部份的600億以及2.0部份的1500億共計2100億。自第一部份紓困方案三讀通過後，還有紓困政策尚未實施或進度緩慢。加上現有新的2.0紓困目前已提出院版，應盡快安排進入院會討論。

再者，台灣觀光產業中，餐飲業觀光GDP及從業員工數最多約佔5成左右；而旅行社、住宿服務業、航空運輸業及汽車租賃業的產業觀光比重合計約為5成，因此，一旦國內外旅客在台旅行活動趨於停滯，上述觀光產業恐面臨極大困境。

【旅宿業、旅行業】
受到陸客減少影響，觀光旅館的住用率持續下降，2015年一般觀光旅館住用率為63.49%，2018年為58%，2016年的營業收入負成長，2018年底甚至出現旅館倒閉潮，而一般旅館住用率自2016年跌破50%的大關。在整個觀光產業鏈都受到影響之際，對於未來觀光產業發展復甦恐需長時間恢復。根據中華民國旅行業品質保障協會評估，2020上半年將有逾500家旅行社面臨停業、1,500家被迫放無薪假，若下半年疫情未解，恐有3,500家、逾九成旅行社業者斷炊，虧損將逾千億元、影響從業人員恐逾15萬人。

針對旅宿業的補助方案，據本辦公室向觀光局了解有部份方案尚在與其他部會討論之中，所以暫無明確施行時間。而目前因部份銀行業者對觀光旅宿業的前景不太樂觀，許多業者都無法獲得貸款，看得到吃不到如同虛設，許多業者也陳情希望能召開協調會，這不僅造成作業上的困擾，且作法有失公允。另旅宿業的融資周轉貸款協助及利息補貼目前以銀行為主，部份業者是向信用合作社、農會、漁會體系貸款，這波紓困專案沒有納入補助範圍內，此部份要再思考以何種方式修改確保民眾權益。

【航空業】
自2019年起全球高達 17 家航空公司收攤，2020年航空業受新冠肺炎重創。而桃園機場旅運量也雪崩式下滑，據悉3月29日當天實際入出境旅客僅2474人，遠比1979年啟用第1年每天平均1萬3000人少很多，創下桃園機場啟用41年來單日旅運量最低紀錄，連帶影響周邊如免稅商店、運輸業等，都受到嚴重影響。

而航空業飛機一般都靠貸款融資，再加上日常維修，需要每天都有航班起降才有收入。但如今班次減少，每天成本卻持續進行中，長久下來對於航空業資金周轉將會產生重大影響。目前除了利息補貼外，紓困2.0的方案中增加了500億的專案貸款保證金，然目前2.0相關方案皆在討論之中，何時能夠上路也未定，我們期許院長能盡快推動方案。另航空業因資金需求龐大，且不知何時產業可以復甦，故貸款時政府也因審慎評估，避免造成金融體系受到連帶衝擊。

【陸運業】
本次清明連假，各大眾運輸系統售票較往年少。許多民營客運業者紛紛減班高達2成之多，特殊路線砍班幅度高達3成。原本每年2、3月為進香團的旺季，但是今年遊覽車業者非但沒有團客可接，還因疫情不斷遭到退訂，計程車業者也紛紛反映近幾個月載客量減少約莫5成。足以顯見對於陸運業的影響是全面性的。遊覽車業目前面臨的困境，遊覽車及小客車造價高，且八成都有貸款，沒收入根本無力償還貸款，目前政府雖有協調融資公司給予車輛融資貸款應繳交本息展延3-6個月、每期應繳金額降為30%至50%、展延加計利息最高以不超過2%等原則，但部分業者面臨的是資金不足需在增加貸款額度。

另針對油料補助以及汽燃費減免的部分也可再行檢討，目前相關紓困措施為汽燃費減免50%，並另以向中油或台塑申請油卡的方式補助每月2000元的油料費，但客運業者當前面對的問題是客源不足，如何有效將特別預算花在刀口上，未來尚需審慎思考。

【觀光產業勞工】
本次疫情影響受到衝擊的不僅僅是業者，其員工也可能因本次疫情受到影響。據交通部統計觀光從業人員約14萬餘人。上月底部分業者出現裁員的狀況，也有部分勞工因為公司倒閉而失業。根據勞動部3月下旬無薪假統計通報資料彙整，共計有308家事業單位、7916人實施無薪假，為8年來（2012年2月）新高數字，因疫情影響未來的情況可能更加嚴重。

目前多以人才培訓方式協助勞工獲得薪資補助，但以每人能領取最高上限18,960元來計算，觀光業預算第一階段紓困為5億，約可供給26,400人為總人數的18%；公路運輸業為3億約可供給16,000人，為總人數的8%。經換算補助所佔比率都不高，為確保相關產業勞工能有獲得妥善照顧，行政院應於相關部會經費不足時積極協調提撥預算，讓特別預算能用得其所。

另目前針對餐飲業經濟部提出相關紓困方案如利息補貼、信保基金單保、抵用券、員工課程、大型行銷活動等政策，然步調緩慢部分業者已在反應若政府資源再不下來，恐難撐過這兩個月。然經濟部近日提出編列1.65億元經費，補助1.1萬家餐飲業者導入外送平台服務的政策，然而這對業者協助甚微，雖美其言是協助餐飲業者擴大銷售、增加營收，但實際獲益的是外送平台，且可能因改為外送為主，部分餐飲業將減少人力需求，造成勞工工作機會減少，這樣的作法與紓困本意背道而馳，應審慎評估。

【結論】
目前紓困方案時常有內容更動的狀況發生，如旅行業薪資補助從一萬增加到兩萬，航空業保證金從300億增加到500億，可以理解中央政府為了安定民心而提前公布未定案之措施，然卻恐造成民眾對於措施內容的不解，致生宣導上的困難及混亂，我們期許中央部會未來在公布相關措施時能更審慎，不是為了畫大餅而喊口號。

再者，根據新聞報載清明連假各地區飯店都出現爆滿的情況，但這是一則以喜一則以憂，喜的是可以暫時紓緩觀光業困頓的情況，憂的是後續會不會造成更大的群聚感染，清明連假過後院長應責成相關單位，密切追蹤後續疫情情況。南投縣為我國觀光大縣，本次疫情對於南投產生莫大的衝擊，我們期許院長能在紓困結束之後積極辦理振興方案，確保南投產業的永續發展。最後目前政府振興方案有發放酷碰卷、抵用卷等措施種類繁雜，應重新思考相關票券的發放對象及使用方式，或是參考國民黨團之建議以收入級距排列發放現金，確保弱勢民眾之生活及權益可以獲得保障。

（內人說想再讀卻找不到，因此舊文重貼）

【效率市場假說是錯誤的（The efficient market hypothesis is wrong）】

前言：這篇文章大概2018年4月份寫成，忘在角落始終未刊出。恰好有讀者提到效率市場理論，就順便找出來刊。

效率市場假設本身的基礎假設存在許多與真實世界不符合的狀況，使得這套理論永遠只會是假設。市場參與的雙方會因為各種理由或資訊而做出買或賣的決定，但這並不表示所有參與所基於的所有理由本身都關係到「標的之未來收入預期」。例如大戶在海外投資失利，需錢孔急，與賣出行為其對持有標的之未來收入預期改變與否毫無干係；同樣的，市場反轉時，融資買股者可能被「強迫斷頭」，此決定係由券商決定且執行，而背後與該標的是否未來收入預期轉壞完全無關，純粹係券商自保的手段；甚或者在如2008年金融風暴中，許多本質強健且競爭力無損的好公司股價竟然腰斬一半以上不只，其賣壓很可能來自於持有者的自保行為。上述賣股行為均可能相當程度影響股價，但不見得是基於「對未來收入預期」之正確判斷。甚至可能明明對未來收入之預期樂觀者，也迫於下修市場帶來的財務壓力而跟著賣出。

這也告訴我們，效率市場假說認為的：「股價已經反應任何已知或未知資訊。」就算假設成立，價格還是可以和標的物本身的真實價值（intrinsic value）發生分離的。而此分離之存在，正是投資者可賺取的「資訊費用」。

更何況效率市場假說的假設根基有許多問題。最關鍵點在於「一則消息的好或壞在市場上往往無一致之答案」。即便在該理論認定的「強效率」環境中，因為股價（或債券價格、資產價格）反應的永遠是「未來收入折現總和」，故所謂的「高度資訊透明流通」依然被「未來永遠未知」這個侷限條件所綁住。即便資訊100%公開且100%確定，市場上每個人針對「該資訊對標的未來收入預期之影響」仍然不一致。

舉個例來說，假設台積電宣布增加資本投資5000億元，試問這究竟是好消息還是壞消息？論者其實兩方面都可以做合理的解讀：一者代表公司樂觀看待市場或二者公司經營者盲目樂觀。

同樣的，當某公司公布財報創記錄達獲利新高，並不表示未來能繼續維持甚或成長。反之，當某公司發佈裁撤12000份職位，關閉600家門市，許多人乍看都會認為是壞消息。但當時我詳細分析後，反倒認為這是一種面對大衰退 (the Great Recession)爭取彈性與活命現金的權宜措施，對於企業本身長期獲利能力不但無損，反而得以留一口氣，因此當年反其道而行地大量買入股票，是的，此例正是2008年的星巴克[1]。關閉門市消息一出，星巴克當月股價收盤價$7.78（2008/07/02），之後半年最低跌到每股$3.97，但隨著08年金融風暴復甦，如今股價已來到$58.36（2018/04/27），將近25.1%年複合報酬率，不但打敗一堆基金操盤手，更戰勝效率市場假說。

星巴克絕非什麼無名小卒，2008年時已經有許許多多分析師時時刻刻盯準每個消息，但市場依然存在「高度對未來未知之資訊費用」。回到利息理論上，也表示假設「單純的消息或資訊本身可以影響股價」或許短期有效。但長期股價永遠反應的是該標的真正未來收入之折現，亦或「租值」。而真正影響租值者是「關鍵侷限條件之轉變」，獲利者則是對其轉變能提前掌握。上述星巴克例子是市場多數人都認為租值下降了，但我認為關鍵侷限條件未有轉變跡象，所以公司租值沒變。

該理論認為股價反應了一切情報，投資人無從再從公開資訊中進行分析而獲取高額報酬，本身就是倒果為因。是投資者根據公開或非公開資訊「解讀」後「推測未來」才做決定。但並不表示投資人看到同一份情報會有一樣的解讀。牛群直覺很常跑錯方向，因為每位投資人掌握侷限條件與經濟學理論的功力不同，市場無論是否隨機漫步，依然被「未來未知」給侷限，造成「用功掌握侷限條件者」依然可以創造鉅額利潤。以上是我認為「效率市場假設」本身存在的致命硬傷。實證上也一直存在案例反證此假設。正經的專業投資者，不用太在乎效率市場假說之信徒一次次宣稱「市場難以被打敗」之論點。

我再舉一個更早以前，投資經驗仍青澀時期的自身經驗，說明侷限條件掌握。默克藥廠的知名的抗發炎止痛藥Vioxx於1999年5月上市，很快成為該公司的明星商品，一年貢獻營業額約$25億美元。2001年有學者指出存在可能引發心臟病之風險，但未被普遍證實。直到2004年，FDA調查指出美國人恐因服用此藥增加10萬人罹患心肌梗塞，其中可能導致30~40%死亡病例[2]。2004年9月，默克藥廠自行下架該藥品，消息一出震撼股票市場，公司股價從$40幾塊瞬間殺到$20出頭。市場普遍擔憂在美國苛刻的商品責任法之下，默克藥廠恐怕要面臨大規模集體訴訟與支付鉅額賠償。更有股市分析師認為默克藥廠短時間內將宣布破產。

但我看法不一樣。我知道雖然美國有全世界聞名、過度偏袒消費者的商品責任法，常常發生駭人聽聞的鉅額賠償新聞。但1984年Feldman v. Lederle Laboratories此一經典判決，為美國醫藥業立下了「科技抗辯（state of art）」法理之適用 – 若製造商於產品上市流通時，依照當時的科學技術水準無法知悉亦或無法擬制知悉（actual or constructive knowledge）商品潛在風險，則可免責或減低責任。

掌握這點法律知識，我的判斷是即便面對大規模集體訴訟，默克藥廠的科技抗辯應該不會讓訴訟一面倒地全輸，有輸有贏才是應該會發生的結果（後來證實果然如此[3]）。再加上美國訴訟程序的曠日廢時、成本高昂，即便有事務所願意採取contingency lawsuit（由事務所出資，受害人出面，勝訴後雙方分錢），恐怕財務上也難以支撐持久戰。但面對默克藥廠這種驚人現金流怪獸，持久戰卻恰恰是有利策略。以冗長訴訟來換取全面性和解，應該才是最後結局。既然是和解，則風險不可能無限上升，必然談判上有來有往從而可以控制在默克藥廠可承受範圍內。

再者，雖然Vioxx單項產品2003年營收$25億美元，但對比2004年總營收近229.5億元來說，此產品比例上並未達致命程度。在詳讀財報與相關判例之後，我於2004年11月股價約$26上下買入，2007年4月股價約$50出頭，約莫略高於當初崩跌起點賣出。持有近2.5年，年複合投資報酬率約30%。

有趣的是，默克藥廠終於以$8.3億美元與聯邦政府達成和解已是2016年1月[4]，如同當初的判斷 – 以拖待和解，才是藥廠會走的最佳策略！而這12年來默克藥廠平均年營收約在$420億上下，年稅後淨利約在$100億美元。以如此規模的藥廠，Vioxx造成的損失完全是可承受範圍內。在其研發能力、既有專利藥受歡迎的前提下，公司租值並不會因為Vioxx而嚴重受損。此外，法律關鍵上還有科技抗辯這個保護傘。最大的風險應該是”再出包”可能性，這點恐怕連公司經營方自己都說不準。

此例再一次說明，知名公司加上廣為人知的消息，依然存在股價出現錯估的現象，效率市場假說還是被證否。因為效率市場假說忽略：「並非每件消息都是關鍵侷限條件改變」以及「市場參與者對關鍵侷限條件的掌握功力不一」。

掌握關鍵侷限條件往往需要大量且廣泛的知識（books smart and street smart），佐以熟稔的經濟學基礎原理應用。經濟學理論毋須往湛深難解處走，而是要把淺的應用練熟。面對複雜的世事必須用簡單可證否的理論來庖丁解牛。二流經濟學者往往懂深不懂淺，懂數學而不懂世事，迷失在一堆空泛而無解釋力的理論中。反過來，當你對世事與基礎經濟學理論掌握度夠高時，許多花拳繡腿的經濟學理論內涵錯誤可是一望即知，例如曾獲諾貝爾經濟學獎的「檸檬車市場理論」就是一個典型的簡單錯誤。

大賣空的Michael Burry醫生，掌握正確資訊與下了正確判斷，在相當長時間裡，市場依然以錯誤的價格在成交。沈得住氣，不僅僅是心理素質夠堅強；實證研究功夫下得夠，掌握關鍵侷限條件，才是底氣所在。

而此人透過檢視大量房貸契約個案從而發現以包裹房貸而衍生的系統性金融風險，不僅僅讓我們疑惑「明明公開可得知的重大風險訊息為何被多數金融從業人員忽視」，也相當高度證否「效率市場假說」。

如果我們把時間跨度放大，則效率市場假說解釋力越發貧弱。這是因為時間跨度越大、資訊費用越高，與此同時「能察覺關鍵侷限條件變化」之能力的租值也越高。

比如19世紀以前的航海技術成本、難度與風險都高過內陸運河，但19世紀以後隨著西方航海技術來到中國，使得中國南北運輸由原本的內陸南北大運河為主轉為海港為主，關鍵侷限條件大幅轉變。在宏觀租值角度，我們可以看到上海、廣州、香港這類海港城市大幅躍起（尤其上海、香港原本都只是小漁村），貨物吞吐量很快超越運河沿岸的城市（如烏鎮）。反應在市價上，就是這類海港城市的土地價格長期大幅上漲。根據1853年9月簽訂的上海英法美租界租地章程，此三國以「每畝年租1500文」為代價向中國上海政府租賃當年的無人荒地。依據學者考證，清朝中期後一文錢購買力約等於今日0.2人民幣（0.936新台幣），可推算出每畝地年租金約$1400元新台幣。而2018年4月上海黃浦區（當年租界所在地）平均每平方米年租金約$1476元人民幣（約$6926元新台幣），以現今多為大樓，假設平均為15層則相當於每畝地年租金$6926萬新台幣，上漲4.9萬倍！一百六十五年來的租金年複合成長率6.76%！

如果覺得動輒一兩百年的跨度太大，我們回頭看台北市發展。1960年代以前，台北東區主要是稻田跟零星工廠。1970年代後隨著公路發達（忠孝東路2~4段於1967年修築）與公車、私家車的成本大幅降低到平民百姓都能輕鬆負擔的過程，佐以捷運完工開通，交通成本這個關鍵侷限條件已經轉變，也註定台北市鬧區將往東邊更大腹地處移動。目前台北信義區地王林堉璘先生持有該區約7萬多坪土地，就是在1980年代即看出此變動方向而事先購地投資。近30年報酬率約30倍，年複合成長率12%！

以上例子我希望讀者能了解，租值如流水，會隨著侷限條件變化而漲跌。這部份我認為不存在任何一套可一體適用的商業理論或評斷標準。得由投資人自己下功夫，針對特定公司、產業去理解、熟識。某方面來說，這些功夫和投資也可說是智慧型投資人的租值，讓堅守原則的這些人可以長時間打敗商學院出來的基金經理人或散戶，甚至長時間打敗市場之人我也認識一二。

一體兩面的，我也希望讀者感受到，傳統商學院乃至於經濟學系對侷限條件掌握之不足與忽略（誠如諾貝爾經濟學獎得主R. Coase批評『黑板經濟學』），必然始終投資績效不佳。反之，經濟學真到家，且對真實世界掌握得好者，如張五常教授，就有能力早在1979年推斷中國將走向市場經濟制度（又一重大侷限條件轉變），並於2008年再次推斷北韓將開放走向市場經濟。我則等到2017年金正恩試爆核彈，才敢做此預測，但均早於後知後覺的媒體或二流經濟學家。

對侷限條件掌握本身也需付出相當成本。不同社會環境、法律規範、個案狀況，都會存在不同的資訊取得成本。而自己自身的能力（智商、體力、機遇），又會增加或減少理解面的資訊交易成本。

對於一國經濟之盛衰的快速判斷，讀者可以參考張五常教授的「經濟的看相與把脈」一文。經濟感受強者，看看呼叫路人計程車的手勢，也能判斷景氣。出神入化且快如閃電。

我自己在2007年預測「台灣實質薪資成長率將為零甚至負成長」幾篇文章也是示範：從中國開放且投入全球化市場此一重大侷限條件轉變推測必然之現象，事後證明推測精準。如今坊間的各種「怪罪慣老闆壓低薪資」的覺青言論，根本就沒看到問題重點。這類朋友顯然缺乏觀察力與思考力，恐怕庸庸碌碌一生。

結而論之，我們可以舉出一個又一個公開流通訊息並未被正確反應在市價上相當時間的例子，這些例子都一再證否效率市場假說。

反之，相信效率市場假說者，往往也只是透露自己「不想下功夫了解真實世界，只想拿一個快速公式」的懶惰心態而已。人之常情，毋庸苛責。經濟學也早就預言了這類學者的存在呢。

可話說回來，就一般沒時間也沒能力大量閱讀、大量觀察並從中正確分析出關鍵條件的大眾而言，指數型被動投資還是有其高度存在價值。畢竟市場上充斥著大媽偽財經專家。

2019/09/01補充：
價值投資本質其實就是賺「資訊費用」。此資訊租值來自於：1. 市場對標的的未來收入流誤判或2. 市場對於未來/現在真實利率誤判。

因此，效率市場假說是錯誤的，但此資訊費用造成的租值也不是人人都能輕易賺到。還有，成功的價值投資，運氣成分比例並不低。即便看對趨勢，但真實世界的發展往往不是一路到底，而是拐彎抹角，這個過程可以淘汰或磨死一堆「明眼人」。

僅以此段文字作為此文的補充。

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http://yuanyu.idv.tw/2019/03/17/%e6%95%88%e7%8e%87%e5%b8%82%e5%a0%b4%e5%81%87%e8%aa%aa%ef%bc%88efficient-market-hypothesis%ef%bc%89%e6%98%af%e9%8c%af%e8%aa%a4%e7%9a%84/

【優分析說投資】優群(3217)
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🤔工具操作指南 :
1️⃣先看「基本面評分」 : 優群(3217) 87分
(陳喬泓老師 建議觀察60分以上的個股)

2️⃣各項財務報表指標評分 :
本益比(近四季)低於15倍，近期股價上漲本益比上升 被扣（ - 8分）
融資餘額佔股本比例超過3%，散戶、短線操作多的比例較多 被扣（- 5分）

3️⃣財報看過來，小編教你口訣『低低高有成長』。
低⭐最新本益比低於15（15.04倍已超出可再觀望）
低⭐本益成長比低於0.75倍 （0.31倍）
高⭐總報酬本益比高於1.2倍（3.55倍）
有成長⭐成長率最少高於10% （47.16%）
在依照下方財報數據診斷出公司的體質，了解未來的成長性能否推升公司的股價。並注意的上面未達分指標診斷哪裡出狀況~

4️⃣檢視核心六大法則，看圖說故事
我們最理想的目標就是除了本益比低於15倍，其他5項指標都是上升或正成長的狀態
近5年營業收入、現金股利、現金股利正成長；股東權益報酬率15%以上、毛利率15%以上、(本益比目前已高於15倍)
圖表數據顯示從2015年些微下滑，至此6項指標(除了本益比)都不斷向上攀升。

5⃣檢視進階篩選六大指標，看圖說故事
優群的股本較大(超過30億元)但具備長期投資價值的高配息股，也是等待成長的過程中不可或缺。
經營階層+大股東持股+外資總持股比重越高越好，數據些微的下滑影響不大，若是有大量出脫就要注意是否公司出現狀況。
關注買盤來源，外資若持續加碼可期待有大行情。
負債比率也低於50%以下的標準。
(若為租賃業狀況就不相同喔)
充沛的自由現金流量，代表股利配發能力愈強。
融資餘額佔股本比例略高，股價浮動也會較大。
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優群由於在自動化產線有量大及高精密產品上有生產優勢，產線效益及高毛利產品比重拉升，加上今年打入美系手機大廠供應鏈，第三季適逢出貨高峰，帶動營運創下新高紀錄，雖因第4季逐漸步入淡季，11、12月營收略為下滑，但仍可望創下同期新高，近期也接獲不少網通客戶5G相關設備新訂單，預估明年相關產品佔比也將會進一步提升，投資人也可以將他列入觀察清單。
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別再把目標放在不成長的標的上！
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