#名人堂
公司治理的問題 仍然存在！
葉銀華

(圖為金管會主委黃天牧上任宣布將推動公司治理3.0等6大興利方案。)

近來有周刊報導一些公司治理的問題，主要涉及大股東或管理階層是否為了自身的利益，而動用公司的資源。這些問題的本質一直存在，只是手法日新月異而已。

什麼是公司治理？簡單的講，就是探討如何治理公司，而治理的目標之一，就是以公司整體價值為念，讓大股東或管理階層公平、合理對待外部股東。過去大股東或管理階層為了自身利益，透過安排相關交易，損害公司的價值。這些手法比較直接，首先，與公司進行土地或重大資產交易，表面安排成非關係人，但金額重大、交易條件明顯不利於公司。其次，公司以明顯較低的價格發行可轉換公司債，而大股東或管理階層利用人頭帳戶認購，並適時轉換成普通股獲取價差，傷害其他股東的權益。

再者，經常有上市公司把一些新產品部門分拆成立新公司，一開始原公司持有新公司全部股權，然而在新公司不斷增資的過程中，母公司（原公司）的持股越來越少，新公司或母公司管理團隊以個人或海外帳戶名義低價認股的情形越來越多。而在新公司上市後的股價增資利益，明顯地由新公司或母公司管理團隊獲得，傷害母公司所有股東的權益。

上述的手法，有一些現在已大幅減少，但有的仍然存在。近來所發展的手法是隱藏在細節裏，並不需經過董事會與各功能委員會的同意。例如：當公司大股東面臨市場派的威脅，為了鞏固自己的經營權，持續花費公司的大筆資金，對市場派進行相關訴訟、拚廣宣企圖避免不利於大股東之法規的修正通過等。然而，如果這些支出是為了鞏固大股東個人利益，則可能傷害公司的價值。這些支出可透過分批、分案的設計，而不會碰到需要提報董事會、審計委員會的門檻。公司的支出，理應為了公司整體的價值與發展，而不能僅為了個人或小部分人的利益。

再者，有關員工認股權、分紅配股的發放，發現領取的對象有董事長、長居國外之大股東家人，以及司機、保全、祕書名列十大名單，令人懷疑是否圖利私人或相關報酬之最終去向。只要董事長、大股東家人有身兼或被認定為員工，自然可領取，而員工的認定範圍是公司自治事項，由董事會決定之。但是員工認股權、分紅配股的發放會稀釋股東的權益，因此相關制度有需要再討論。目前董事、監察人、經理人的薪資報酬，需先提薪酬委員會，再經董事會通過；非經理人員工薪酬則由管理階層決定之。

從公司治理的原則，員工認股權、分紅配股的「主要發放對象」應該是其決策會對公司有長期、重大影響者，或者是公司營運的關鍵人物，為了留才而給予誘因。為了讓這些人的利益與股東趨於一致，以及考量公司長期價值，因此讓他們領取與股票連結的薪酬，並且限制股票處分的期間。在國外，上述稱為高階主管或管理者股票連結薪酬制度，並非針對全體員工。而第一線員工領取的薪酬，則主要是薪水、團體績效獎金之現金型薪酬。

既然公司治理的問題仍然明顯，因此主管機關與相關單位要思考修改相關規定，讓這些有問題的交易要送董事會、功能委員會的決議，並做資訊公告。再者，再度呼籲包含上市櫃公司的吹哨者（公益檢舉人）保護制度盡快制定，方能降低上述問題的發生。

（作者為陽明交通大學資管與財金系教授）

聊 #創業
當初沒想過創業，只知道從大型連鎖的健身房做了五年離開後，跟幾個志同道合的朋友一起花錢找一個空間裝潢好然後可以幫自己的學生訓練，所以那時候這樣的場所叫做訓練工作室，在台北相當的多家，當然我們也是有成立公司行號，但我認為那個時候對我來說，那樣的規模並不叫做創業就是了，因為並沒有像正統的公司有一個經營模式及制度在運作

後來因為發現這樣的模式我認為並不是我想要的，所以我開始在思考我到底要的是甚麼，因為好像不去創業的話又真的不太知道自己可以做些甚麼，畢竟年紀也到了，要從頭開始學習也沒有像年輕人那樣那麼有本錢可以從新來過，所以就決定想開一間有規模可以收會員的健身房，前期當然最麻煩的就是資金，我大概花了一個月的時間就自己打了一份經營企劃書，然後就開始給有機會投資的朋友或是自己的學生看了企劃書，我記得當時我給五個人看，後來有三個人決定想要參與這項投資健身房的計畫，其實那時候我是蠻驚訝的，沒想到真的會有人願意相信我投資我，但因為也知道就是開公司不要有太多股東，也怕人多嘴雜，所以我找了兩個股東，後來有趣的是另一個有意願的女生朋友還打來罵我，為什麼沒有找他投資，我跟她說因為資金已經到位了，所以就沒找他，當然現在還是很好的朋友就是了，決定好股東之後就開始要確定整個計畫的投資成本及金額需要多少，要有四個股東去平均分攤，我跟另一個夥伴都只是教練，所以我們能投資的金額也有限，後來一度要增資，我不想靠家人幫忙，我存款裡的現金都沒了我還跑去借信貸，解掉我的儲蓄險來補足資金缺口，後來從花了兩個月的時間找場地，勘察場地及周遭市場行情，跑市政府設立公司，了解政府開健身房的法規、跟建築師及設計師討論設計風格，找健身房系統商，找器材商採購器材，應徵員工，到整個公司的經營計劃及過程，我大概花了半年的時間才正式開幕營運，到現在已經有兩間健身房，雖然創業到現在已經快三年，老實說幾乎每天都到公司報到，待到晚上10點多11點才離開，除了過年以外沒有真正的好好休假過，睜開眼睛就是處理公司的事情，但我覺得很充實，就像有句話是這樣說的，當你把工作當作享受，樂在其中的感覺，我想應該就不覺得累了，但我相信這句話大概只有老闆自己本身才適用吧！

【 八月主題分享 3. 發行低票面金額與無票面金額股票對創業者的影響 】

Hello 我是 AppWorks 分析師 Norman，八月 AppWorks 專頁的責任編輯。


過去兩週，我和大家分享了閉鎖性股份有限公司與非閉鎖性股份有限公司的差異 ( 連結：https://bit.ly/2PAtbdk
) ，以及常見的國際創業者來台設立營業據點類型 ( 連結：https://bit.ly/318Un9C )，如果錯過了可以點擊上方連結參考。

本月的第三篇文章，我想和大家分享的主題是：發行低票面金額與無票面金額股票對創業者的影響。如果你是創業者，也許你曾耳聞這種新型態的股票發行方式可以使公司募集資金過程更順暢並能更自由地規劃股權分配，但這樣的設計究竟對股份有限公司有什麼影響呢?

依照以前的法律規定，投入的資本應分為股份，並載明每股金額 (股票面額)，就是俗稱的面額股；又因主管機關以前規定公開發行股票公司的股票面額均為新台幣 10 元，於是就有了大家對股票面額需為 10 元的既定印象。然而，公司法規定股票的發行價格不得低於股票面額 (不得折價發行) ，這意味著股票面額勢必為公司發行股票的最低價格。

這會造成兩個問題：獎勵員工認股與投資價格困境。第一個是，創業者沿路發現了好的夥伴希望透過釋出部分股權招募人才，但面額 10 元的限制，將使入股的資金要求大幅提升，使用技術作價又有許多法規限制。第二個則是如何拿捏增資價格與釋出股權的困境。當創業者開始進行募資後，過高的每股價格容易導致投資人對 IPO 後期待的報酬下降，進而對投資卻步；反之，若以較低的增資價發行新股，股權又容易失去太多。舉例來說，創業者若一開始決定拿出 4,000,000 元創業取得 400,000 股 （股票面額 10 元)，若有潛在投資人願意掏出 12,000,000 元投資。若創業者只願意釋出 20 % 股權，投資人每股取得的成本將是 120 元。但一般投資人大多期待早期階段投資需要有 10 倍報酬，那日後出場的交易價預期將是每股 1,200 元，是台積電最高歷史成交價的近三倍。更何況是參與後續輪次的投資人，會需要以更高的價格取得股權。然而，如果投資人每股取得的成本是 40 元，那在第一輪創業者就已經將 42.85% 的股權讓出去了，這會使日後的募資更加難以進行。

幸好，台灣公司法經歷了一系列修正後，不再有股票面額僅能設定十元的限制，使創業者得以低面額 (如象徵性的 0.0001 元) 發行股票，或是發行無票面金額股票。在無面額股的設計之下，股票的發行就沒有所謂的最低發行價格限制，創業者可以更彈性地決定股份發行價格，進而設計對資金要求相對不高的的認股方案以招攬或留住夥伴，也免去技術股作價課稅的問題。同時，股票無面額亦允許創業者依公司不同業務發展階段，採行不同的股票發行價格，這樣一來，儘管創業者一開始並沒有相對充裕的資金，但在各階段募資時仍能保有一定持股比例而不失去主導權與經營權，但又不至於讓買賣雙方對交易價格有過大落差。若使用上一段的例子來說明的話，創業者一開始同樣拿出 4,000,000 元創業，但以 0.1 元發行無票面金額股票取得 40,000,000 股。這時對潛在投資人來說，同樣獲得 20% 股權，但這樣的設計投資人只需要以每股 1.2 元認購即可。透過無票面金額的制度，創業者可以更方便、更有彈性得去規劃股權結構並決定發行價格，同時也不會讓創業沒多久就失去多數股權，面臨幫人打工的困境。

但是，因為台灣公司法規定，當公司稅後賺錢分配盈餘時，必須先提撥 10% 作為法定盈餘公積 (白話文：政府強制要求企業提列的準備金以填補虧損)，直到提撥數額達實收資本額時為止。若發行無票面金額股票，這時創業者會面臨一個問題：財務報表上不斷膨脹的實收資本額。接續上述例子，若創業者採發行無票面金額股，以每股 1.2 元發行新股完成募資後，這時公司的實收資本額將是 16,000,000 元，總發行股數為 50,000,000 股；然而，若是創業者選擇以低票面金額 0.1 元發行股票，同樣以每股 1.2 元發行新股，總發行股數仍保持 50,000,000 股，但募資完成後的實收資本額卻會是 4,000,000 + 10,000,000 * 0.1 = 5,000,000 元。剩餘的 11,000,000 元則是會進入資本公積 - 溢價發行項下。

兩者最大的差異在於：法定盈餘公積原則上只能填補營運虧損，縱使在公司無虧損的狀態下時可例外依規定發放新股或現金股利，但發放金額只能以超過實收資本額 25% 的部分為限；相對而言，資本公積 - 溢價發行在公司無累計虧損時，則可全數以新股或現金股利發給股東。而隨著募資的輪數越多，意味著財報實收資本將膨脹越多，若企業採無票面金額發行股票，那企業將有部分金額需要一直提撥至法定盈餘公積，不得任意使用。故在資金運用上，顯然採以極低面額發行股票會較發行無面額股票來的有彈性。

最後，而目前台灣上市櫃的公司中，還沒有公司是採無面額股票制度的（股票面額不為新台幣十元的例子倒是已經有了) 。如果創業者日後有以無票面金額股規劃上市櫃的打算，可能也會需要花較多時間與主管機關溝通和審查。

總結來說，無票面金額股票的確在某方面解決了創業者釋出股權的困境，但在現行規定下仍舊有其不完善之處。但在修法後，股票票面金額其實某方面已形同虛設，創業者採用發行極低票面金額股票即可避開前開段落提到的問題。此外，依規定公司採發行無票面金額股者，不得轉換為票面金額股；但公司卻可經股東會特別決議將已發行之票面金額股全數轉換為無票面金額股，這也是創業者在設立公司前需要考慮到的。因此，創業者在創業初期設立公司之際，建議可先發行低面額股票，之後再調整各輪股票的發行價格並依據需求進行股票的分割或合併調整股權，可能會是現行制度下較為適當的做法。

這週的分享就先到這裡，如果有不清楚、需要進一步說明的地方，歡迎留言，也歡迎繼續關注我下週的分享。

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By Norman Chi, AppWorks Analyst