通膨時代來臨？看看市場與美國聯準會不同的想法

美國經濟持續復甦，新冠疫情也在疫苗的效應下逐漸下滑，但近期通膨的議題，常常被市場提及，尤其是美國4月消費者物價指數大幅成長(年增率)，由3月的2.6%大幅上揚至4.2%，而核心消費者物價指數(刪除食物類與能源類價格波動)，更是由1.6%上升至3.0%，在物價飆漲下，使市場憂心是否通膨噩夢再起，有如1980高通膨的年代，當時因石油危機造成物價呈現兩位數字的暴漲，並且出現停滯通膨(附註1)現象，當時聯準會主席伏克爾(Paul Volcker)為了控制通膨，把利率拉高到將近20%，最後在利率控制與美國前總統雷根政策轉向，才平息這場停滯性通膨的發生。

但目前經濟情勢是否會發生通膨情況，甚至於未來產生「停滯性通膨」的現象，美國聯準會官員與市場投資人的看法似乎不太相同，市場悲觀的人認為後疫情時代，原物料價格大幅反彈，加上美國拜登政府大量財政政策，將促使物價大幅攀高，而美國聯準會似乎放鬆對物價的警戒，仍保持零利率政策直到2023年，且維持每月購買1200億美元(其中800億國債、400億機構抵押擔保證券 (MBS))量化寬鬆政策不變。但聯準會認為美國經濟與就業要取得實質性進展還需要花一段期間，物價的上揚僅是短期因素的影響，並不會持續不斷發生。

如表1以美國4月CPI指數來看，月增0.8%高於前期的0.6%，年增4.2%高於前期的2.6%，而核心物價，年增3.0%高於前期的1.6%。4月CPI攀升以能源與二手車價格漲幅最大，能源相關產品物價(Energy)4月年成長高達25.1%，但月減0.1%，能源指數權重約6.9%，主要受到基期的影響，去年4月份油價(西德州原油,WTI)最低達到每桶-37.6美元左右；二手車產品價格(Used cars and trucks)4月年成長高達21.0%、月增0.1%，二手車產品指數權重約2.75%，主要是受到供應鏈短缺影響。以CPI歷史走勢來看，當時受到新冠疫情，各國封城等措拖影響，造成歐美國家消費大幅萎縮，使得美國去年4、5月CPI年增率僅0.34%、0.22%。所以經濟復甦+基期因素+供應鏈短缺影響，造成這波美國物價飆升。市場憂心通膨持續性影響，但聯準會認為這是短暫因素的影響。

市場觀點，除了感受到近期大宗商品上漲之外，也利用市場預期物價指標來衡量，常用的指標是「平衡通貨膨脹率指標」(Break-even Inflation Rates)(附註2)，即為美國國債減美國抗通膨債(TIPS)，簡單來說，平衡通貨膨脹率指標愈高，意味市場預期未來通膨會上升，反之亦然。如圖2所示，5月8日該指標已經來到2.52%，創下2013年以來新高水準。

聯準會觀點，由4月28日會議聲明摘要來看，「經濟活動與就業指標已經走強，受疫情最大影響部門還是疲弱，但出現改善。通膨回升但大多反應短暫因素(largely reflecting transitory factors)。經濟未來路徑很大取決於疫情的發展，維持貨幣政策的寬鬆立場，直到實現就業與通膨目標取得實質性進一步進展(substantial further progress)」。

綜合觀點，我們比較傾向聯準會觀點，通膨回升但大多反應短暫因素，尤其是短期物價超過聯準會的目標2.0%，主要是為了激勵就業，以圖3來看，4月美國總失業人口約981.2萬，其中27週以上失業人口占總失業人口比例43%，且勞動參與人口仍遠低於疫情前水準。回想2008年金融風暴時期，聯準會降息到2008年底之後維持零利率，且實施QE政策，直到2013年前聯準會主席柏南克暗示縮減QE，2014年開始縮減QE，2015年底聯準會才開始升息。所以在美國勞動參與人口低於疫情前水準，長期失業人口仍多的情況下，至少這1、2年內聯準會還是會維持零利率政策，但在經濟持續復甦的情況下,有機會在2022年初開始縮減QE。

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附註：
1.停滯性通膨(stagflation)，原本經濟成長(GDP)伴隨物價上揚，但停滯性通膨即為經濟成長停滯，但物價卻持續上揚。最典型的例子在於1970年代的石油危機，由於當時中東戰爭，造成能源價格大幅上揚，物價狂飆、產出下跌。
2.平衡通貨膨脹率指標(Break-even Inflation Rates,BEI)，即為美國國債減美國抗通膨債(TIPS)之間差距，是市場上用來衡量未來通膨指標。一般國債利率等於名目利率=實質利率+該債券存續期間的通膨補償，而抗通膨債(Treasury Inflation-Protected Securities,TIPS)顧名思義就是，債券本金會跟隨物價做調整，保護投資人不會受到物價上漲的影響，(若TIPS債券面額100美元，但未來物價上漲，則購買力因此而下降，則美國政府將上調本金，讓TIPS債券不受通膨的影響)其利率同等於實質利率。所以平衡通貨膨脹率指標(Break-even Inflation Rates,BEI) = 國債減抗通膨債 = 該債券存續期間的通膨補償，而通膨補償是一種衡量對未來通膨預期的指標。
3.上週聯準會會議紀要公佈未來某個時點將討論縮減QE，下次將撰寫有關縮減QE議題。

108.01.01。來杯
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質能不滅論經濟 蔡政府倒退三百年

2017-01-09 03:20聯合報 陳長文／法學教授、律師（台北市）

行政院發言人徐國勇用「物質不滅定律」來解釋一例一休的影響，引發眾多討論。 聯合報系資料照

看到行政院發言人徐國勇以「質能不滅定律」來解釋物價上漲的影響，實在捏了一把冷汗！過去英國的重商主義，認為世界各國的財富總額是固定的，因此國際貿易就是個「零和遊戲」，鼓勵設下貿易障礙，難道今日的林全內閣，要走回十八世紀的倒車？

筆者用一個例子來解釋林全內閣的邏輯。全國土地面積是固定的，如果土地價格增加，買方虧多少，賣方就賺多少，不可能「雙輸」，因此徐國勇振振有辭的解釋，一例一休不可能導致企業、勞工、消費者「三輸」。

問題是，如果因為政府的不當介入，讓某一塊地閒置荒廢，想賣的人不能賣，想買的人沒法買，那就不就是買主、賣主「雙輸」嗎？

一例一休的設計，正是如此。如果一例一休導致漲價，那就表示勞工有賺到加班費，如果勞工沒有賺到加班費，那企業成本沒有增加，也就沒有漲價的問題。問題在於，如果企業的應變作為是取消周末營運呢？那就是企業利潤減少、勞工失去本來有的加班費、消費者的服務變少、政府的稅收萎縮，豈止三輸，是人人都輸！

就算企業以漲價因應，那麼也會帶動整體物價上漲。對本就有周休二日的勞工來說，一方面公司的成本會提高而排擠到薪資，一方面又要面對物價的攀升，這樣的雙重打擊，又要如何承受？

筆者不是反對一例一休，而是希望政府在考慮「經濟的分配」的同時，也要促進「經濟的成長」。就像對岸對勞工保障逐年增加，但因經濟成長率保持在高檔，企業負擔得起，也就對勞工有利，這樣的模式，類似台灣早年的經濟奇蹟時期。

民進黨的經濟政策卻是，能源成本提高、貿易成本不平等、行政效率低落、政府決策反覆，與此同時，政府還要把納稅人的血汗錢拿去用作軍購，在經濟的餅沒有作大的時候，要硬推一例一休，結果就是人人皆輸。

去年底蔡政府在毫無配套下匆忙通過修法並即刻施行，今天已經可以看見，披上「友善勞工」的外衣，其結果卻是傷害勞工。勞動部日前發表聲明「不准片面減薪」，其結果就是讓企業選擇「低底薪高獎金」的模式，以非屬勞基法保障的獎金，來作薪資結構的調整，更加傷害勞工薪資的穩定性。

林全院長是著名的財經學者，諸多政策對勞工的傷害他不可能不知道，筆者期待林揆拿出學者的良心與風骨，不要向個別政黨的利益屈服。

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