歐洲為英國讓步 耶倫對利率反思 - 陶冬

上周沒有重要的數據，除了英國與歐盟談判（周五全球收市後才有結果）也沒有重大事件發生。這反而給了已成驚弓之鳥的市場一個喘息機會，讓風險資產價格回歸中位數，恐慌指數VIX落到20（二月以來最好水準，尚高但不再極端）。如果要說市場事件，沙特和俄羅斯達成將本國石油產能凍結在2016年1月水準可以算一個，不過將產能凍結在一個明顯高過需求的水準，同時伊朗、伊拉克、委內瑞拉等國會否支持凍結均是未知數，布蘭特石油期貨價升上每桶35美元後就失去了動力。央行出口術可算另一個市場事件。中國人民銀行行長周小川闡述了央行對人民幣匯率的立場，安慰資金的擔心；歐洲央行會議記錄表明，貨幣委員會擔心通縮蔓延，市場憧憬3月ECB再次出招；美國聯儲會議紀要語調鴿派，市場維持在今後六個月內加息機會不大的判斷。各大央行立場溫和、清晰，鼓勵了資金回歸風險資產，全球股市好調，債市回落，十年期美國國債利率與上周持平，對利率政策敏感二年期國債利率升5點；受ECB近期加碼QE預期的刺激，德國10年期國債利率降7點，歐元對美元貶值1.2%。日本無災無痛，匯率趨穩，日本股市引領全球股市反彈。農曆新年後A股重開交易，「補跌」幅度遠低過假期其他市場的損失，也為風險資產注入正能量。風險溢價回穩，鐵礦石價格走好，黃金市場就出現小幅的獲利回吐。

英國與歐盟就英國在歐盟中的地位與義務達成協議，這是上周的大事件，為卡梅倫在6月舉行公投鋪平了道路。法務大臣Gove主導的脫歐運動，大勢已成，並在保守黨內得到許多的支持。脫歐公投勢在必行，卡梅倫需要在時機和內容上作調整，讓公投盡量向投票說No靠近。明年德法有選舉，延後公投衝擊更大，所以卡梅倫趁脫歐派立足未穩早拆炸彈，估計今年6月23日公投機會頗大。英國經過三天的馬拉松談判，得到了「UK in EU」的承諾，應該說是卡梅倫在其政治生涯最大豪賭中先勝一局。卡梅倫在移民福利上作出重大讓步，可能遭到政敵的攻頇，不過歐盟的確在幾個大的領域作出讓步。卡梅倫稱此協議「the best of both worlds」，一方面維持了統一的歐洲市場，另一方面不把英國束縛在「更統一的聯盟」的政治承諾中。這當然是政客針對本國選民的語言，他勢必受到疑歐派的挑戰，不過若無重大事件發生筆者估計英國脫歐的可能性應該不超過25%（峰會前有投行將概率評估為40%）。

美國聯儲一月份會議紀要被公開，顯示公開市場委員會成員對國內經濟及週邊環境均有擔憂，印證了耶倫在國會聽證時的鴿派立場。市場解讀是聯儲加息可能已經結束，甚至或許明年需要減息。到底甚麼讓聯儲如此轉彎？首先，這是市場對聯儲的看法，並非聯儲已經轉彎。筆者的觀察是，12月加息之後美國經歷了一系列的弱數據，不過真正改變了是耶倫的心態。當時她堅信工資上漲會導致通脹升溫，見到增長放緩的數據以及債市反應後，耶倫的心態有所改變，沒有了過去的那份自信，這在她最近的私下言談中表現了出來，然後在市場價格上反映了出來。筆者相信，美國貨幣當局需要更多的數據來判斷自己之前的舉動是否正確，因此今後六個月可能按兵不動，不過九月之後是加息還是繼續暫停，則取決於形勢與數據。筆者認為美國的經濟形勢沒有那麼差，工資上漲壓力也未消除，下一個政策動作為加息的可能性更大。

本周焦點是市場對英國／歐盟協議的反應。美國的新屋及二手房銷售偏弱，耐用消費品訂單強勁反彈（扣除汽車後略漲），個人收入及消費料均呈好調，消費信心也預計改善，通脹指數PCE稍有升溫。在歐洲，預期歐盟PMI速報呈下降，歐盟經濟情緒亦見惡化。估計德國領先指數ifo繼續下跌，德法意西HICP全面滑向零通脹或通縮。預料英國第四季GDP增長不作修正。在亞太區，日本核心通脹為零，東京核心通脹則進一步滑入負值。中國無重要經濟數據公佈。

http://lifestyle.etnet.com.hk/…/index.…/wealth/taodong/37727

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本週的重點又回到貿易戰，雖然過去數月已多次提到，但局勢的發展再度成為市場焦點。而事件的背後卻是一把雙刃刀，更可能影響環球經濟的佈局。

上週貿易戰正式展開，美國開始向中國進口產品徵收關稅，共340億產品。可是特朗普似乎未達到其目的。本週初隨即發動新一輪攻勢，把關稅的金額提高至2000億美元中國輸美產品徵收10%關稅的建議產品清單，徵求公眾意見，令市場一度出現恐慌情緒。現時需要這個兩個月左右時間進行徵求意見的過程，其後美方才可能採取行動，故在未來兩個月的時間內存在不少不確定性。

可是筆者較為注意這個新的名單中，共200多頁看文件包括了早前未有提到消費品，如服裝、手袋、手提包和數碼相機等等。這些產品對人民生活息息相關，隨時影響通脹的未來的走勢。現時，美國的通脹率已接近3%水平，當中受到石油上升的影響﹔而剔除了油價的核心通脹亦去到近年的高位2.3%。如關稅一旦執行，除了中國產品的競爭力下降外，通脹的壓力亦因此上升，這或多或少將影響未來聯儲局加息的步伐。

如週五時直播所指，美國一直努力保持自身大國的地位，當受到威脅時，美國不惜以經濟、貿易、外交等多方面進攻，如當年的日本，被美國利用廣場協議打倒，最終墮入永不翻身之局。中國自改革開放後經濟一直高速發展，威脅美國霸主地位，以美國人「老大」的思為模式當然是出擊，推倒中國的強勢發展。不過除了中國外，歐盟整體亦是美國的假想敵，兩者關係亦敵亦友，雙方的貿易頻繁，可是衝突亦不少。如早前就進口車輛的問題，歐美展開了激烈的爭論，最新北約方面的會談中亦就軍費方面引起衝突。不過本週末，特朗普仍有兩個重要會面，分別是英國首相文翠珊及俄羅斯總理普京，兩者均是歐盟的「眼中釘」，特朗普卻是轉過頭來發展友好甚至有機會是貿易上的合關係，可密切留意。再會 :)